腾达建设(600512)年报点评：PPP项目充足 投资基金带动转型升级

　　投资要点：

    　　维持增持。公司2015年营收29.2 约亿元(+0.26%)，净利约-2870 万元(-219.46%)，基本符合预期。考虑到公司在手订单充足，维持预测公司2016/17 年EPS 为0.05/0.11 元。考虑公司PPP 项目稳健推进，且成立产业投资基金推进业务转型，同时参考可比公司PS 估值，上调目标价至4.9元，对应2016 年PS 估值水平约1.6 倍，增持。

    　　现金流/净利有所下滑，应收账款改善明显。公司2015 年1)净利-2870 万元(同比-219.46%)，主要因房地产市场波动，且房地产项目多位于三、四线城市；2)收现比139.46% (同比+33.77pct)，经营净现金流-8720 万元(同比-1307.68%)，主要因归还工程保证金；3)毛利率10.53%(同比-0.21pct)，期间费用率7.24%(同比+2.76pct)、坏账损失同比-272.60%，净利率降低2.49pct 至-2.1%；4)应收账款约3.5 亿元(同比-20.82%)，资产减值损失约2711 万元(同比+6.16%)，小幅影响公司利润。

    　　PPP 项目有望放量增长，业绩或将受益转型升级。公司1) 2015 年新项目订单总金额为 52.23 亿，创公司当年承接新单新高，PPP 订单金额占比已达50%，我们预计2016 年PPP 订单将达百亿级别，放量增长将增厚公司业绩；2)拟以不低于4.09 元/股价格发行不超过6.2 亿股股票，募集不超过25.5 亿元，公司控股股东拟以不低于2.7 亿元认购，彰显其对公司未来发展信心；3)与磐石资本共同成立产业投资基金，未来或将借投资项目扩大经营范围，完成业务转型。

    　　核心风险：平台化战略实施不力，PPP 模式推广不及预期，坏账风险等