上海绿新(002565)点评：主业盈利恢复 新商盟合作非烟商品与服务电商平台值得期待 业务多元化布局!

　　投资要点：

    　　德美包袱摆脱，订单增长良好，15 年盈利恢复正常。公司15 年实现收入18.56 亿元，同比减少4.6%；（归属于上市公司股东的）净利润为1.43 亿元，同比增长381.0%；扣非归母净利1.39 亿元，同比增长73.8%；合EPS 0.21 元，符合我们预期，主要因14Q4 一次性计提浙江德美损失致14 年非经常损益为-1.31 亿元。15 年公司摆脱浙江德美包袱，同时烟标订单增长良好，盈利能力恢复正常。

    　　成本控制有效，盈利水平恢复，16Q1 净利同比增长200%。16Q1 实现收入3.64 亿元，同比增长9.5%；归母净利2236.35 万元，同比增长200.1%；扣非净利2199.27 万元，同比增长208.4%，符合我们预期。公司预计2016 年1-6 月实现归母净利4390.56-5681.9 万元，同比变动区间-15%-10%。公司烟标主业步入正轨，订单增长良好，同时合理控制各项成本费用，16Q1 收入增长9.5%前提下，营业成本仅增长2.7%，占销售收入比重同比减少4.64 个百分点至69.6%。导致盈利水平大幅提升，16Q1 毛利率同比提升4.64 个百分点至30.4%；净利率同比提升3.26 个百分点至5.5%。

    　　控股子公司三域网络拟与中烟新商盟成立合资公司，拓展非烟商品与服务电子商务平台。公司控股子公司浙江三域网络科技有限公司（持股80%）拟与新商盟电子商务有限公司洽谈合作，双方共同出资设立项目公司（三域网络出资不超5000 万元，占比不超49%），以该项目公司进行B2B（商家与客户对接）、电子广告商务、小额金融贷款（面向中烟终端客户）等业务。新商盟由中国烟草集团和浙大网新集团共同投资组建，“新云联电子商务平台”采用O2O 模式，以中国烟草560 多万家零售终端为基础，搭建和运营现代化的非烟商品电子商务平台，为零售终端和消费者提供非烟商品的在线采购，包括便民缴费（电话费、有线电视、水电煤气、交通罚单等）、互联网虚拟商品（互联网彩票、游戏点卡、QQ 点卡等）、快递代收代发（互联网电商的自提点）、未来将持续开拓机票/火车票销售、保险销售、互联网照片打印、旅游产品等销售，提升烟店的客户粘性和盈利能力。

    　　传统烟标业务内生增长+外延并购，海外市场有效开拓，多元化业务布局积极拓展。公司烟标主业15 年订单增速恢复，盈利能力持续回升，14 年公司获得英美烟草供应体系认证并进入日烟国际供应链体系，体现公司产品较强竞争实力，亦有利于未来拓展更多海外市场。公司自上市以来，持续通过外延收购（优思吉德、江阴特锐达、福建泰兴）获得快速发展，15年定增收购云南玉溪60%股权、曲靖福牌56%股权、大理美登26%股权，以自有资金收购福建泰兴剩余15%股权。此外，公司积极拓展电子烟、云印刷与智能机器人等领域，签署Fibre Form包装中国（含香港）独家运营总经销协议及在台湾面向台湾国内客户的非独家经销权，拓展新型包装材料业务，业务多元化布局积极拓展。

    　　传统业务持续扩张，新业务提升潜在盈利空间，预计公司转型将持续推进。在传统烟包业务，公司借助持续的外延收购提升市占率，并向下游印刷领域延伸。新业务拓展方面，在电子烟业务、云印刷、智能机器人、新材料包装和560 万烟草终端增值服务市场等领域多元化布局，考虑收购并表增厚及摊薄，维持公司16-17 年2.3 亿元和2.88 亿元的归母净利润预测，对应EPS 分别为0.29 元和0.37 元（摊薄前0.33 元和0.41 元），目前股价（9.00 元）对应16-17 年PE 分别为31 倍和24 倍，定增价8.16 元/股和前期高管增持均价11.61 元/股提供一定安全边际，同时，预计公司转型将持续推进，维持增持！