开尔新材(300234)年报点评:业绩将迎拐点 外延有望提速

类别:创业板 机构:中信证券股份有限公司 研究员:刘建义 日期:2016-04-22

  投资要点

      2015 年年报摊薄后EPS0.23 元,业绩略低于预期。2015 年公司实现营业收入4.2 亿元,同比下降16.7%;实现归属于母公司净利润6,618 万元,同比下降37%,其中Q4 单季净利同比下降96%(计提资产减值影响营业利润约1,471 万元,单季扣非净利同比下降约26%),环比降幅扩大30ppts;年报摊薄后EPS0.23 元,业绩低于快报预期约2%,主因是所得税率略有提升。2015 年公司综合毛利率约为40.04%,同比下降5.4ppts;销售费用率同比下降0.22ppts,财务/管理费用率同比分别提升1.74/0.11ppts;2015 年经营现金流净额同比下降72%;公司拟每股发放现金股利0.03 元(含税);此前预告1Q16 业绩同比下降49%~61%。

      工业保护材料销量大跌拖累业绩,2016 年有望迎来业绩拐点。现阶段工业保护搪瓷材料已发展成为公司核心业务,2015 年录得收入2.3 亿元,同比下降33%;销量约1 万吨,同比下降46%,而其又导致单位产品固定成本增加,因此该业务毛利率同比下降9ppts 至34.1%。2015 年搪瓷波纹板替换市场尚未启动(2012-2014 年迎来高峰期,使用3-5 年),而新产品低温省煤器和MGGH 正处于推广初期,工业保护材料业务进入低潮期。我们判断2016 年该业务将迎来业绩拐点,主要驱动力在于:1)2016 年开始,搪瓷波纹板替换市场将逐步启动,该部分业务收入有望恢复至3 亿元左右;2)收购杭州天润后低温省煤器和MGGH 拿单能力显著增强,2016 年以来公司已公告中标中能浙江和浙能绍兴项目,金额约5,700 万元。随着火电厂超低排放改造提速,业务料将迎来快速增长并贡献业绩增量;3)新产品烟囱内壁等预计将于2017 年左右开始逐步推出,借助于已有客户资源,又一数十亿元市场等待掘金。

      “十三五”期间城轨投资迎来高峰期,内立面材料业务料稳步增长。公司在内立面装饰材料市场拥有绝对优势,市占率60%~70%。2015 年该业务录得收入1.6 亿元,同比增长29%,销量同比大幅增长51%,毛利率同比小幅下降2.7ppts,主因在于业主资金有所恶化导致订单价格有所下降。“十三五”期间城轨运营里程有望从2015 年末之3,612 公里增长至8000 公里,一般每个地铁站点使用公司产品100-200 万元,测算结果显示2016-2020 年公司内立面业务CAGR 有望达到12%~15%。此外,公告成功中标香港项目,金额达到1 亿港元,彰显卓越产品竞争力。

      增发完成,员工持股待买,“大环保”战略下外延料将加速。公司非公开发行已经完成,以15.90 元/股价格募集资金金额3.98 亿元,其中大股东邢翰学认购20%,所有增发股份锁定三年。公司已发布员工持股草案(资管计划总金额不超过1.5 亿元,优先和劣后1:1),将于4 月28 日提请股东大会审议,我们判断通过概率较大,随后或将开始进行股票购买。此外,增发后公司现金得以补充,在“大环保”战略背景下,后续外延扩张料将继续加速。

      风险因素:新产品拓展低于预期,原材料价格大幅波动等。

      盈利预测、估值及投资评级:基于对各业务板块景气判断,我们上调公司2016/2017 年摊薄后EPS 预测至0.53/0.68 元(原预测摊薄后0.43/0.56元),新增2018 年EPS 预测0.82 元。鉴于公司是搪瓷新材料稀缺标的,外延扩张有望提速,给予公司2016 年40 倍PE,6 个月目标价21 元,维持“买入”评级。