古越龙山(600059)年报点评：业绩扣非后增长17% 期待国企改革

事件:

    公司2015 年营业收入13.76 亿元,同比增长2.84%,归属上市公司股东净利润1.33 亿元,同比下降27.89%,扣非后归属上市公司股东净利润0.86 亿元,同比增长16.84%,EPS0.16 元,2015 年不进行利润分配。

    观点:

    公司2015年四季度营业收入4.17亿元,同比下降0.18%,归属上市公司股东净利润0.49亿元,同比增长下降57.15%,略低于全年净利润增速。从公司全年经营情况来看,公司收入增速虽然仅有个位数的增幅,但是较同期增速仍有较大的增长,从各季度来看,公司的销售具有较强的季节性,其中一、四季度的收入和营业利润分别占全年的66%和73%。

    从产品来看,公司本期黄酒产量为27.86万千升,较同期增长0.08%,由于黄酒自身特性,其中酿造14.16万千升,灌装13.71万千升,我们预计16年随着公司募投项目投产,公司的灌装能力将有所提升。本期公司黄酒销量为13.08万吨,较同期增长7.81%,收入为13.43亿元,较同期增长2.99%,公司的主业缓慢增长,经营压力较大,从目前黄酒市场情况来看,黄酒的主要消费区仍在江浙沪地区,虽然黄酒在部分地区实现突破,但是与白酒和啤酒的全国化相比,黄酒仍有较大差距,未来提升空间较大。从公司黄酒收入和销售情况计算,本期公司出厂均价较同期降低9.82%,主要原因为在经济下滑和三公消费限制的背景下,公司积极调整产品结构,近两年公司采取发力腰部产品、优化低端产品的战略,我们预计公司目前中低端产品的占比在90%左右,其中中端产品的占比提升,高端和低端产品占比下降。本期公司库存为33.59万千升,较同期增长4.54%,黄酒库存是公司价值的体现,充足的原酒储备为公司未来发展提供铺垫。

    2015年公司整体毛利率为34.52%%,较同期减少1.05个百分点,其中黄酒的毛利率为34.1%,较同期减少1.24个百分点。在各项成本中,其中原材料成本较同期增长7.65%,我们预计主要来自包装物的成本增长;人工成本下降7.98%,未来随着公司机械化的提升,公司人工成本将会进一步的降低。

    在费用方面,本期公司销售费用同比增长1.42%,销售费用率为15.67%,较同期减少0.22个百分点,基本与同期持平,管理费用同比下降9.63%,管理费用率为6.88%,较同期减少0.95个百分点,财务费用较同期下降112.08%,主要为公司本期银行贷款减少,期间费用率为22.45%,由于本期公司各项费用率的下降,本期期间费用率较同期减少2.23个百分点。本期公司预收款1.18亿元,较同期增长18.3%。

    结论:

    公司是黄酒行业的龙头企业,也是国企改革的重点标的,我们期待未来公司改革带来的新增长、新活力,预计公司2016年-2018年营业收入分别为14.22亿元、15.07亿元、16.12亿元,归属上市公司股东净利润分别为1.27亿元、1.41亿元、1.53亿元,对应目前总股本EPS0.16元、0.17元、0.19元,对应PE93X、84X、77X,维持公司“推荐”投资评级。