群兴玩具(002575)点评：玩具老兵 走进核电新时代

投资要点:

    玩具老兵开新芽。过去20 年公司专注于婴儿玩具、电动车、童车等产品的开发,属于传统劳动密集型产业,随着国内外经济形势下行、原材料和劳动力成本上涨等因素影响,公司利润空间不断受到挤压,15 年公司收购三洲核能,进军核电及军工领域。

    核级主管道市场龙头。三洲核能是国内最大核电二代、二代改进型主管道供应商,市占率超过50%,成功应用于岭澳、红沿河、福清等国内大型核电站;三洲核能与钢铁总院合作研发了三代主管道的离心浇铸技术,独创空心管技术,发力三代核电市场。同时公司也是国内军用主管道唯一合格供应商,供应水面舰艇、潜艇、导弹的主要管道及其他涉核的配套。

    核电&军工业务弹性大。2014 年公司的核电及军工业务收入占主营收入的41%,毛利占比80%,预计随着核电重启、军工订单放量,营收占比将达到70%,弹性较大。作为核电设备细分龙头,公司依托现有技术及渠道进行产品扩张,如核极部件、锻件、管部件等持续发力,营收或超主管道业务。

    订单放量,成长确定性高。按照十三五期间国内平均每年6-8 台机组的审批以及海外2 台机组的出口来测算,每年装机规模约8-10Gw。目前百万核电机组核级主管道需求量约为2 亿,总的市场规模约10-14 亿,公司处于明显优势地位,市占率50%,相比14 年不到1 亿核电营收,成长性巨大。三洲核能原大股东承诺2016-2018 年度净利润分别不低于1.21 亿、1.93 亿、2.82亿元,业绩有望超预期增长。

    中国核动力院、国核富盈、中广核等参与定增。公司1 月6 日发布发行股份购买资产及募集配套资金预案,拟以9.09 元/股的价格向三洲特管、中国核动力院、华夏人寿发行1.76 亿股,购买三洲核能100%的股权;同时以11.97元/股的价格向三洲特管、中广核资本等发行6800 万股,募集8.14 亿的配套资金。中国核动力院、国核富盈、中广核资本分别为中核集团、国核、中广核的子公司,三者均参与定增,锁定期36 个月,彰显对公司发展的信心。

    盈利预测与评级。公司并购完成后利润并表可大幅增加EPS,同时作为核电设备细分市场龙头,市值小,弹性大,未来业绩将快速发展。预计公司2015年-2017 年EPS 为0.09 元、0.26 元、0.46 元。公司收购资产优质,但因收购尚未结束,具有不确定性,暂不评级。

    风险提示。核电装机低于预期,海外市场拓展不顺利,收购失败。