联发股份(002394)深度研究:主业筑底 转型继续弹性可期

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:花小伟/张溢 日期:2015-12-22

纺织服装产业链一体化龙头,股权结构稳定。( 1)行业龙头之一: 联发股份为一家集纺纱、染色、织造、印染、制衣、热电等业务为一体的大型高新技术企业,公司拥有年产色织布 1.6 亿米、印染布 6000 万米、衬衫 1100 万件、家纺产品 3000 万米的能力,与鲁泰、溢达等企业同为国内纺织服装一体化龙头;( 2)股权结构稳定: 股东联发股份控股股东江苏联发集团目前持股占比 40.45%,实际控制人为孔祥军。

    主业稳健,专注完善产业链布局,推动制造商向品牌商转型。( 1)出口业务发展带动主业趋稳: 公司 2014 年营收和归母净利润仍实现了 5.82%和 8.32%的增速,其中主要由于出口收入同比增长 14.79%,弥补了内销收入下降影响, 2015 年 1-9 月, 公司营收 26.25 亿元,同比上升 5.26%;实现营业利润 2.42 亿元,同比下降 2.29%; 归母净利润 1.78 亿元,同比增 2.08%。( 2)产业链纵横并拓: 公司目前形成了从上游的籽棉采购、棉纺到中游的纺织产品生产,再到下游的服装、床上用品等完整的生产、销售一体化链条,多种纺织品布局逐渐完善。( 3)产品多元化,毛利率提升:从趋势来看,色织布占比从 2013 年的 62.17%下降至 2014年的 59.49%, 2015 年以来继续下降,而棉纱等产品占比趋升,且新增针织布、色纱业务,收入来源更趋多元化, 随着公司成本管控的优化,主要产品毛利率近年来持续提升。( 4)向品牌商华丽转身,打造衬衫、面料新增长点: 公司自主衬衫品牌 JamesKingsdom 线上布局京东、一号店、天猫等电商,线下已开设 200多家店铺;其现货面料品牌 James Fabric 为直销式面料,目前销售额超过 2 亿,毛利率较订单式高 10 个百分点,增速较快,未来将成公司新盈利增长点。

    纺服行业增速放缓,棉花依然高库存,但价格已处底部。( 1)行业增速放缓: 2015 年 1-10 月,纺织行业和服装行业分别实现营业收入 32466 亿元和 17674 亿元,同比上升 5.47%和 5.53%;实现利润总额 1632 亿元和 981 亿元,分别同比增 6.86%和 5.64%,内外需皆疲弱;( 2)棉花价格库存压力大, 但已处于历史底部,内外价差结束倒挂: 全球棉花行业整体呈现供需两弱,棉花库存同比略降,仍然维持高位运行,其中中国期末库存 1415.6 万吨,库存/消费比高达 199.50%;国内外棉价延续跌势,其中国内由于2014 年 4 月份棉花政策由收储放储改为直补,跌幅超过国外,相对国外具有一定的价格优势,虽然棉花仍在去库存阶段,但考虑到成本上升、产量下降等支持,整体而言内外棉价已处底部。资金、人员、机构万事俱备, 多元化发展有望加速推进。 (1)加码热点、污水处理新业: 公司先后收购联发热电剩余 40%股权并增资 2520 万元,彰显其对热电、污水处理业务的信心;( 2)布局供应链金融: 公司宣布将在 5 亿元额度内为供应链企业提供财务资助,拓展供应链金融业务;( 3)年轻新晋领导人意气勃发:新晋董事孔令国为实际控制人孔祥军之子,具备充沛金融和投资领域经验,新聘副总经理江波兼具纺织服装行业及投资领域经验,为公司未来在行业内外的全面发展奠定管理层基础;( 4)资金储备、机构调整就绪: 截至三季报, 公司总计拥有约 6 亿流动资金,且在 5 月出资出资 2 亿设立了上海崇山投资有限公司,作为和券商、机构进行资源共享、信息交流的平台,冀图提前布局储备一些好的产业项目。

    投资建议: 公司凭借优秀的销售能力、推动产业链一体化和国际化战略,在行业发展趋缓的大环境下保持主业稳健,其资金充沛,新晋管理层具备丰富投资经验,年轻有为,且加码热点、污水处理以及供应链金融等新业务,设立投资公司等,其围绕着纺织服装产业链,以及跨行业的外延拓展已经蓄势待发。 预计公司 2015-2016 年可实现 EPS 分别为 0.90、 0.97,对应 PE 为 21,20,公司目前市值 62.15 亿,主业稳增,转型能力、动力十足,给予“买入”评级。