汽车后市场系列报告之永达汽车:专注线下竞争壁垒的构建 打造互联网+汽车服务生态圈

类别:行业 机构:广发证券股份有限公司 研究员:洪涛 日期:2015-10-08

核心观点:

    行业低潮方显内功修为,打造互联网+汽车服务生态圈

    永达汽车是国内最早、也是最优秀的4S汽车经销商之一,先后进入汽车经营租赁(2000)、二手车(2003)、融资租赁(2013)和独立售后维修(2013)等领域,并通过与阿里汽车、易车、优信拍等互联网巨头战略合作,构建以长三角为核心、覆盖全国主要城市的线下线下互动的O2O汽车服务生态圈。1H2015,永达新车销售规模达到5.14万辆,同比增长11.7%(VS行业整体1.4%),其中豪华/超豪华品牌销量同比增长22%,占比达到61%。营收、归母净利润同比分别增长11.6%和6.3%。远胜于同业的经营数据来源于公司一流的经营管理能力、后服务市场的提前布局和大力发展。新车销售放缓,行业低潮彰显内功修为,我们认为永达汽车有望脱颖而出。

    专注线下竞争壁垒的构筑,四大板块协同作战

    相比同行,我们更加认可永达汽车的转型举措:1)转型更早更快:永达2013年起即开始全面互联网&后市场转型,并引进专业人才、成立独立子公司、以合伙人制度激励内部创业;2)专注线下服务能力提升,与互联网巨头结盟:经销商的优势在于线下网点和产业链资源,永达与互联网龙头结盟,专注于自身擅长的线下门店和业务流程改造,将线上交给合作伙伴的模式阻力更小,也更容易成功;3)全面出击,协同作战。汽车后市场各业务与新车销售天然存在诸多联系,永达汽车在维修、金融、二手车和汽车租赁四大板块全面出击,协同作战,综合服务体验将更具竞争力。1H2015,永达金融&保险代理、汽车租赁、售后服务收入同比增长分别到达77%、54%和23%,规模分别达到1.8亿元、2.2亿元和19.4亿元;新车销售营收/毛利占比已降至87%/33%。

    美国经验:Autonation的估值回归之路

    美国新车销售放缓乃至下滑促成了汽车经销行业的兼并整合,率先上市的Autonation趁机大举并购抢占市场:1995-1999年,Autonation年资本开支超过2亿美元,营收相应从17.9亿美元大幅扩张至201.1亿美元。2000年后,Autonation门店不再扩张,战略重心转向单店经营,高毛利后市场业务弥补新车销售下滑,整体盈利能力平稳上升。金融危机过后,Autonation新车销售触底反弹,五年新车销售CAGR=14.1%,配件维修、二手车和金融及保险等后市场各项业务同步回暖,公司获得价值重估,迎来戴维斯双击:2009年扭亏为盈后,Autonation五年净利润复合增速达到16.2%;PE估值中枢从金融危机前的12-13倍上升至17-18倍,5年股价上涨近6倍。

    盈利预测及投资建议

    相较于市场对汽车经销商的极度悲观情绪,我们偏乐观,认为新车销售放缓、垄断放开改变了品牌商和经销商过去极不对等的产业链地位,而其中积极转型、提前布局的优秀经销商一定不会缺席后服务市场的盛宴。我们预测永达汽车2015-2017年净利润分别为6.96亿、8.25亿和10亿元,给予公司2015年PE=10X-14X估值,目标价6.94-9.72港元。我们看好国内汽车服务消费后市场的巨大空间以及公司后市场转型模式、管理层执行力和业务布局,首次覆盖给予公司“买入”评级,建议投资者积极关注。

    风险提示:新车销售持续持续下行;汽车后市场竞争加剧;互联网金融监管政策变化。