雅戈尔(600177)：稳步推进服装业务 投资大健康和能源产业

东吴证券

    2015 年中报营收增长,净利润大涨 58.71%。 公司是国内男装行业的龙头企业,掌握完整的产业链,上游已延伸至棉纱种植及研发领域,并形成了“自产+代工”的供应体系。 上半年公司实现营业收入 87.13 亿元, 同比+14.99%;实现净利润 29.03 亿元,同比+58.71%。 主要原因有两点: 投资业务实现净利润 19.50 亿元, 同比+124.70%;纺织城土地被宁波市鄞州区土地储备中心收储,实现净利润 5.77 亿元。分行业看,品牌服装和地产开发的营业收入分别为 22.72 和60.37 亿元,同比+4.52%和+24.79%。主要原因分别是有效控制折扣提升产品毛利率进而提高利润和楼市调控政策松绑,全国房地产市场企稳。分产品看, 品牌衬衫、西服、裤子、上衣的营业收入分别为 7.21、4.59、3.31 和 7.00 亿元,同比-1.23%、-7.00%、+14.91%和 15.30%。

    盈利能力下滑,地产拖累业绩。 上半年毛利率 31.21%,同比-20.85%,主要是地产开发成本增加 41.19%。分行业看,品牌服装和地产开发的毛利率分别为 67.93%和19.16%,同比+1.41%和-9.40%。 房地产业务毛利下滑的主要原因是土地、人工等刚性成本的增加以及产品结构的改变。分产品看, 品牌衬衫、西服、裤子、上衣的毛利率分别为 71.95%、61.07%、 70.17%和 67.93%,同比+0.55%、 +1.66%、 +0.19%和+3.18%,主要原因是规模效应体现,盈利能力和品牌价值提升。

    重点布局大金融、大健康、综合性集团等领域。 公司上半年投资业务实现收益 18.78 亿元,同比+33.19%,公司投资方向由财务投资向产业投资过渡, 在股东大会授权的规模内对可供出售金融资产进行结构调整。 报告期内公司董事会同意投资 100,000万元设立雅戈尔健康产业基金。截止报告期末,公司投资300,000 万元认购北京国联能源产业投资基金,参与中石油的西气东输三线管道项目,并投资 120,667.48 万元参与 8 个 PE 及其他项目。

    盈利预测。 2015 年 H1 服装零售额低速增长,公司品牌服装业务稳步推进;地产市场高库存有所下降,房价环比回升,但尚未恢复同期水平。 考虑到下半年服装行业缓慢回暖与地产行业的企稳, 我们预计公司 15-17 年的 EPS 分别为 1.72、 1.82 和 2.03元,对应 PE 分别为 7.67、 7.26 和 6.50 倍。 给予“买入”评级。

    风险提示。 零售终端需求低迷、地产房价下跌等。