天和防务(300397)：军工、民品两手抓两手都要硬

末端防空领域主要参与民企。公司是国内末端防空指挥控制系统的供应商,自成立以来,积极贯彻“军民融合”战略。目前业务已形成“区域低空近程与地面侦察作战指挥系统、高端安全防务系统、通用航空空域监视及管理服务系统、海洋电子综合探测系统”四大技术产品领域。其中,公司主导产品—以连续波雷达为核心的低空近程防空作战指挥系统在国内外低空防空军事领域取得了重大成绩,参与了多个重大活动的保障工作。

    订单不足致业绩暂时下滑,防空导弹指挥系统空间大。由于军品领域是公司主要的业绩来源。受军品市场开发周期长,订单个数少、交付集中等影响,公司核心产品便携式防空导弹指挥系统(2013年占据主营业务收入的74%)骤降致使公司业绩暂时呈现下滑的趋势。2014年,实现收入2.23亿元(YOY-26.50%),归母净利润7528.40万元(YOY-48.59%)。我们认为,公司业绩下滑只是暂时性的。国际军火界曾预测,到2017年,全球防空导弹总价值超过200亿美元,而目前的价值仅约为100亿美元,需求仍然空间巨大。

    内生+外延,向民用领域拓展。为消除公司军品下游客户单一的风险,公司积极拓展民用领域。内生方面,通过承担“通用航空综合运行支持系统”项目,实现军用雷达探测与光电探测技术应用于通用航空机场、公共运输机场终端区,服务于机场空域管理。通过与西工大航海学院组建海洋工程研发中心,开展水下探测、跟踪、通信技术的研究。目前,公司无影海洋探测系列产品已用于水下环境和资源探测;外延方面,公司于2015年5月收购华扬通信60%的股权打通民用通信市场,2014年华扬通信实现净利润1040.64万元,并承诺2015、2016年净利润分别不低于2500、3500万元,对公司的业绩贡献将是厚增。

    成立超材料研发中心,提升军品核心竞争力。公司于2015年6月24日发布公告,前瞻性地成立超材料研发中心。超材料作为一种新型材料,具有天然材料所不具备的超常物理性质,是军工细分领域最前沿的技术之一。截止目前大多属于理论探讨和实验室样品研制阶段,距离真正大规模的产业化应用尚有许多的技术难题有待克服。公司研究的电磁超材料的物理特性使得超材料在高性能器件、隐身技术等领域有较广泛的应用前景。

    首次给予“增持”价评级,目标价205.20元。考虑公司2014年由于核心产品收入的意外骤降导致的业绩下滑,公司积极布局民用领域存在一定的外延预期,我们预计公司2015-17年EPS分别为1.52、1.79、2.52元。对比“军民融合”可比公司2015年的平均PE为148.49倍,我们认为公司2015年合理的估值为135倍。对应目标价205.20元,首次给予“增持”评级。

    风险提示:研发进度低于预期,军品订单的不确定性。