香雪制药(300147)调研报告：饮片整合有望加速 前沿技术布局增添想象空间

我们于2015年1月30日发布了深度报告《战略性布局饮片“三全”,未来高成长可期》,阐述了看好公司的逻辑:公司战略性布局中药饮片领域,打造全产业链、全品类、全渠道的“三全”,有望成为行业领导者;同时在前沿生物医药领域布局的小核酸药物及TCR细胞治疗技术处于领先地位,有望进一步提升公司估值水平。近期,饮片行业整合有望加速,小核酸药物、TCR取得积极进展,我们此前的逻辑逐步得到验证。此外,公司推出员工持股计划也彰显了管理层的发展信心。

    投资要点:

    公司发展战略非常积极,内生外延并举。①公司着力打造中药资源的全产业链、全品类、全渠道,目标是成为千亿市场容量的饮片行业中的龙头企业;②公司是中药行业兼并收购的领先者之一,执行能力较强,多次收购带领公司逐步迈向更高平台,对管理、业务、资源等整合将助力内生增长保持稳定,同时在外延发展方面,公司有望在未来中药行业并购整合浪潮中占据重要地位。

    饮片行业面临并购整合的战略性机会,公司早有布局或称为整合龙头。①《中医药健康服务发展规划》确立中医药产业作为国家级的发展领域,中医药产业地位得到提升,其中重点提及建立野生中药、大宗中药材生产基地、中药材质量保障体系等;②中药饮片行业真正规范化、产业化的时间不长,目前行业中中小企业众多,市场十分不规范。近期国家加大了对饮片行业的整顿力度;2015年一季度,21家被收回GMP证书的企业中有17家为中药饮片企业,占80%。同时2015年12月31日是饮片企业新版GMP认证限期,中小企业资金紧张,目前有超过7成的企业未完成GMP认证。目前饮片行业面临并购整合的战略性机会,公司在外延方面早有布局,并且积累了丰富的经验,未来有望加快并购步伐,成为行业整合龙头。

    小核酸药物及TCR细胞治疗研发顺利,前沿技术布局增添想象空间。公司很早就布局小核酸药物及TCR细胞治疗领域,处于国内领先地位。①公司同国内领先的小核酸药物研发机构苏州圣诺合作开发的药物“科特拉尼”是国内首个基因治疗药物。“科特拉尼”近期被列入卫计委专项支持的21个优先评审新药中,大大加快了审评速度,也反映出公司在该领域的新药研发是处于国内领先水平。另外,公司还同香港大学微生物系合作研发广谱抗呼吸道病毒感染的小核酸药物,目前已有实质性进展。②公司TCR细胞治疗技术路径与国际领先企业一致,在细胞治疗药物和第三类治疗技术两个方向都有布局;其中第三类治疗技术有望较快实现应用。目前与解放军458医院合作已经展开第三类治疗技术的临床研究,选择了非小细胞肺癌和乙肝病毒感染引起的肝癌两个适应症方向,一期临床选取21例病人进行治疗,预计7月底会有相关数据。近期英国TCR细胞治疗公司Adaptimmune(ADAP)上市,估值12亿美元,体现了市场对这一前沿技术发展前景的认可。

    维持强烈推荐评级。我们预计2015-2017年归属于母公司净利润分别为2.58亿元、3.24亿元、4.26亿元,当前股价对应15-17年的PE分别为67、54和41倍。鉴于公司中药饮片“三全”布局基本成型,未来有望通过外延并购实现跨越式成长,成为千亿市场容量的饮片行业的龙头;同时在基因治疗、细胞治疗领域处于国内领先地位,有望进一步提升公司估值。提升目标价至49.01元,对应250亿市值,维持强烈推荐评级。

    风险提示:产品省外拓展不及预期,新药研发风险,外延并购整合风险