西陇化工(002584)年报点评：业绩基本符合预期 营收结构优化

事件：14年营收、净利润、扣非后净利润分别为21.98亿、0.78亿、0.70亿，同比增长-1.87%、59.50%、66.60%,EPS0.39元，基本符合预期。利润分配预案为每10股派发现金红利0.40元（含税）。

    点评：

    1）营收结构优化，净利润增长明显。公司净利润在营收同比下降1.87%的情况下，仍然大幅同比增加59.50%,主要原因是：1）低毛利的化工原料营收同比下降17.47%，占公司营业收入比由13年46%下降到14年38.69%；2）14年薪并表体外诊断试剂业务净利润约1200万；3）募投产能逐步投产，提高部分自产化学试剂的比例，有利单品毛利的提高，PCB用、通用化学试剂分别提高了2.41PP、2.83PP。预计上述三点原因对合并损益表影响将延续到15年。

    2）销售费用和管理费用支出合理。公司的长远发展必须依靠强大的销售网络、优秀的管理团队和高质量的产品储备。销售费用比上年同期增长33.87%，主要系14年公司开设上海运营中心、大力开拓华东市场、及供应链整合增加了相应的人员的薪酬以及运输装卸费增加所致。管理费用比上年同期增长26.56%，主要系公司基于长远的战略规划在14年引入国药系等高端管理团队和用于高纯硫酸铜、色谱乙腈等高附加值产品的研发费用同比增加30.01%所致。

    3）供应链整合和电商平台有序推进。公司引入国药系陈彪团队进行公司化学试剂供应链整合，从传统化学试剂生产销售商向化学试剂集成服务商转变。公司利用自身化学试剂品种优势和实验室化学试剂使用特点，积极打造化学试剂的电商平台，完成了平台的设计与搭建，同时开展了外围辅助系统的建设。

    4）体外诊断试剂领域有望继续外延布局发展。新大陆实现产品差异化，主打TSGF，新产品总抗氧化检测试剂盒目前获得批文；成立西陇医学诊断中心，作为自身体外诊断试剂研发中心；设立清石西陇股权投资基金，已经成功运作永和阳光项目，预计在此基金范围内继续外延布局诊断试剂领域。

    估值评级：不考虑新的并购和电商产生的利润，预计15-17年EPS为0.57元、0.81元、1.05元，对应PE为44倍、31倍、24倍，维持买入评级。

    风险提示：供应链整合和电商平台推进低于预期。