普邦园林(002663)：布局大环保打响第一枪 并购与PPP驱动园林环保共增长

事项:公司拟向谢非等12名对象以12.23元/股价格发行约2710万股并支付现金,购买其持有的“四川深蓝环保科技”100%股权,交易价格初定4.42亿元,同时拟以12.78元/股价格非公开募集不超过1.3亿元配套资金。标的公司2013/2014营业收入分别为1.28/1.31亿元,净利润分别为1617.0/1236.9万元,承诺2015至2018年每年实现净利润分别为3,200/4,640/6,728/9,082万元(收购价格对应2015年14倍PE),折合业绩增速159%/45%/45%/35%。

    收购深蓝环保进军固废处理行业。深蓝环保成立于2002年,依托自主研发的“中温厌氧+膜生物反应器+纳滤/反渗透”和“水热改性+中温厌氧消化”等组合工艺,为客户提供包括工艺设计、设备采购与集成、工程实施、系统运营等内容的一体化专业服务,实现包括垃圾渗滤液、污泥和餐厨垃圾在内的生物质固体废弃物及其副产物的无害化处理与资源化利用。对标公司为维尔利,2014年收入/盈利分别6.5亿/1亿元,2015年44倍PE。

    与深蓝环保可形成协同效应,利用PPP模式开拓园林和环保双市场。公司市政园林项目的业主为地方政府,与深蓝环保近似,未来有望共享客户资源和营销渠道,互相导流,形成有效协同。此外,园林工程与环保工程模式相近,公司未来可提供管理经验和资金支持,并将白马湖PPP项目实施经验移植到环保项目,借PPP模式实现园林和环保业务双双快速成长。

    主业持续高质量快速增长。公司2014年收入31.6亿元,同增32.1%,盈利4亿元,同增30.5%,2015年财务预算中收入/盈利均增长33%,显示管理层持续快速增长信心。毛利率26.13%,同比提升0.27pct,净利率受坏账准备影响有所下滑,收现比65.6%,同比提升1.7pct,盈利质量总体较高。分配预案为10转15派0.62元(含税)。

    沿环保产业外延扩张潜力巨大。公司去年底增发募资11亿元,在手资金充裕,未来有望通过持续并购完善环保产业布局,向主业相关的水生态、水处理等领域延伸,实现业绩与估值双重提升。

    投资建议:我们预测2015/2016/2017年EPS分别为0.82/1.13/1.47元(考虑了增发摊薄),当前股价对应三年PE分别为18/13/10倍。考虑到公司有望充分受益于PPP模式推广及环保业务具有较大潜力,给予目标价24.6元(对应2015年30倍PE),维持“买入-A”评级。

    风险提示:收购整合风险、应收账款坏账风险。