太平洋(601099)2014年报点评：业绩拐点确认 显著成长性优势打开估值空间

核心观点：

    1．事件

    公司发布了2014年年度报告。

    2．我们的分析与判断

    1）业绩拐点确认，加杠杆空间充裕，费用管控进步惊人

    2014年公司共计实现营业收入13.59亿元（yoy+178.65%），归母净利润5.43亿元（yoy+628.41%），EPS0.171元（yoy+280.00%），ROE为11.08%，同比大增7.63个百分点，和此前业绩快报完全一致。公司期末主动杠杆率提高至1.63倍，较年初小幅提升了14.99%，基于公司在去年内完成增发因此目前加杠杆空间非常充裕。此外，公司在费用管控方面亦体现出了显著进步，业务及管理费用率降低至38.96%，同比减少了33.07个百分点。

    2）经纪业务佣金率仍显著高于平均水平，自营业务表现惊艳2014年公司经纪业务手续费净收入3.80亿元（yoy+46.61%），基于互联网金融的冲击佣金率下降至0.108%（yoy-8.58%），市场份额为0.23%（yoy+3.75%），佣金率仍高于平均水平。公司在投行业务上的弹性在IPO开闸后得以体现，共计实现投行业务净收入1.02亿元（yoy+68.40%），目前有效IPO在会项目5单，预计投行业务弹性将在发行注册制改革下得到进一步体现。2014年公司期末受托客户资产管理业务规模达290.31亿元（yoy+97.62%），对应收入则达到0.61亿元（yoy+301.42%）。此外，公司在净利润中体现的自营业务投资收益约为5.74亿元（yoy+472.50%），对应投资收益率达到27.27%，同比大增20.70个百分点；期末可供出售金融资产的税后浮盈余额则进一步上升至913.3万元。

    3）资本中介型业务大爆发，利息支出占比显著下降

    2014年公司资本中介型业务由于两融牌照的获取而得到爆发式增长。截止2014H2，公司资本中介型业务总规模（融资融券+约定购回+股票质押式回购）达到54.48亿元（yoy+879.20%），共实现资本中介型利息收入2.21亿元（yoy+2365.34%）；资本中介型业务的利息收入占比则大幅提升至69.12%，显著优化了公司利息收入的结构。另外一方面，由于公司加杠杆的幅度较为温和，致使利息支出/收入的比例下降至23.56%，预计随着公司后续杠杆的稳步提升，利息支出将呈现显著增长的趋势。

    3.投资建议

    我们认为公司作为中小券商中业务转型较快，业绩弹性显著的标的，后续资本运作及创新业务发展充满想象空间，当前股价尚未体现出公司在成长性上的优势。我们维持“推荐”评级，并提高此前的盈利预测至2015/2016年EPS0.28/0.50元。