张江高科(600895)跟踪报告：“双自联动”促发张江创新激情 改革开放又一个政策新高地

投资建议：

    有望直接受益“双自联动”。所谓“双自联动”主要指，要将张江国家自主创新示范区（以下简称“张江示范区”）、中国（上海）自由贸易试验区（以下简称“上海自贸试验区”）两大国家战略齐聚发展，使上海承担的国家战略使命和任务更加凸显。目前“大力实施创新驱动发展战略，加快建设具有全球影响力的科技创新中心”被列为2015年市委唯一的重点调研课题。“双自联动”作为科创中心发展支撑具备重要意义。

    双自联动的空间范畴。物理空间上看，“双自”联动可以理解为上海自贸试验区与张江示范区之间的联动。随着上海自贸试验区扩区以后，张江示范区实际上可以分为两个部分，一部分是自贸区叠加区域，也就是张江核心区，一部分是非自贸区区域，也就是分布在各区县的其他十九园。

    “双自联动”将对张江产生两大层面重大利好，即功能分担和功能协同联动效应。

    1）功能分担联动。在上海自贸区中，陆家嘴定位于金融创新中心，以更好试验服务业扩大开放。它将承担起张江园区创新型高科技企业资金池的功能。张江园区定位于科技创新中心，将汇聚更多高层次人才和创新要素。它将直接承担创新型高科技企业引进、孵化、服务的功能。金桥园区定位于生产型服务中心，以进一步探索高端制造业和生产服务型产业扩大开放。它将承担起张江研发后产品和服务的生产和制造功能。外高桥定位于投资和贸易中心，将推动上海转口和离岸业务发展。它将承担起制造出来的产品的出口和再加工功能。

    2）功能协同联动。实质就是自贸区的体制创新和自主创新示范区的科技创新之间的联动。这些政策变革将降低张江园区内企业创新和创业成本；有利降低企业研发成本和提升运营的便捷性；对于提高张江园区对内和对外的开放度，促进张江园区内企业走出去和引进来具备实质意义。

    张江将成为中国改革开放又一个政策新高地。中央已经确立创新驱动和创新转型后，实现张江“离岸创新、全球孵化、产业并购、张江整合”将成为后期公司发展大趋势。其中，“离岸创新”是一种建立在“双自联动”基础上的制度创新，它包括金融管制放松、货物监管改革、负面清单管理和审批到备案制等一系列政策创新。随后，这种“全球孵化”将带来“产业并购”进程的加快。不仅科技项目加快转化为产业，而且人才在这过程中获得股权等激励，金融资本通过产业流动平台在产品的不同生命阶段选择有序地退出。这些都将在上海张江园区得到整合和升华。目前，张江国家自主创新示范区拥有22个分园和124个园中园。其中，张江集团孵化器为园区近800家中小企业提供公共孵化平台支持，与近300家中介服务机构建立“服务超市”，孵化范围近10万平，累计引进中小企业400余家，平均孵化时间2.15年。

    公司属研发园区龙头，中国创新发展桥头堡，维持公司?买入?评级。考虑到公司属研发园区龙头，中国创新发展桥头堡三板市场、注册制等多层次资本市场建设直接打通张江创投“进退通道”。上海自贸区正式扩区至张江，公司是张江唯一上市开发主体将充分受益。未来张江园区将在产业创新、制度创新、金融创新进行探索，园区将实现空间载体升级、企业集聚和功能拓展，区内土地价值直接提升。公司参股多家高新企业，PE投资链条日趋完善，投资收益增长潜力大。我们预计2014-2015年公司将实现EPS分别为0.26元和0.34元，截至3月2日，公司收盘于20.3元，对应的动态市盈率分别为79.01倍和58.95倍。我们以RNAV，即30.13元为公司6个月的目标价，维持公司?买入?评级。