大智慧(601519)：互联网+券商 打造一体化互联网金融平台

【事件】2015年1月22日，大智慧及其全资子公司财汇科技与新湖控股、国网英大、新湖中宝、山西和信、华升股份等16家湘财证券的法人股东签署《发行股份及支付现金购买资产协议》，拟通过向湘财证券全体股东非公开发行大智慧股份及支付现金的方式购买湘财证券100%的股权。

    【点评】

    发行完成后大智慧实际控制人不变：此次收购中，财汇科技以现金方式购买新湖控股持有的3.5%湘财证券的股份，大智慧以发行股份的方式购买其他股东持有的剩余96.5%股股份。此外大智慧拟向其他不超过10名特定投资者发行不超4.95亿股，募集配套资金不超过27亿元。收购湘财证券完成后，张长虹将持有大智慧33.04%的股份，张长虹、张婷、张志宏将合计持有大智慧38.02%的股份，新湖控股及新湖中宝合计持有29.87%的股份，且新湖控股、新湖中宝、黄伟及其控制的其他企业将不参与本次募集配套资金的股份认购，实际控制人仍为张长虹。

    大智慧金融终端用户数领先，奠定良好客户基础：大智慧以软件终端为载体向投资者提供金融资讯和数据分析的互联网金融平台。公司互联网金融业务起步较早，目前已拥有较完整的产品系列。目前公司已拥有亿级注册用户及2000万月活跃用户，具有领先的的互联网金融用户基础。但之前因贵金属交易业务现货白银等导致用户巨亏，在收购8个月之后已转售民泰贵金属公司，且公司未参加投资咨询资格年审，失去咨询业务资格后收入将大幅减少，通过收购湘财证券将带来新的收入来源和流量变现渠道。

    湘财证券——综合性券商，配资支持业务发展：湘财证券1999年获得证监会批准，截至2014年末有53家证券营业部，客户数约70万。公司目前经纪业务仍为最主要收入来源，14年前三季度占总收入的58%，投行、资管等其他业务占比均较小，自营业务收入受市场影响波动较大。公司总资产212亿元，净资产40亿元，与上市券商中的西部证券、太平洋证券、国海证券相近。此次配资募集不超过27亿资金，主要用于增加湘财证券资本金，将大幅提高湘财证券资本实力，有利于公司发展融资融券、股权质押等创新业务。

    互联网+券商深度合作，资源整合发挥协同效应：大智慧的庞大客户群和互联网金融信息服务平台，将与湘财证券的传统券商业务进行结合，形成以资产管理为中心，集信息、资讯、理财等金融服务为一体的一站式互联网金融服务平台。大智慧大量的活跃用户带来的流量，将通过湘财证券实现变现。截至2014年末，经纪业务市场份额近三年稳定在0.7%左右，未来通过与大智慧的整合，有望取得突破。双方通过资源整合，优势互补，发挥协同效应，打造一体化的互联网券商。

    投资建议：通过收购湘财证券，大智慧在失去贵金属交易和咨询业务收入后获得新的收入来源，且大量的活跃用户优势将获得流量变现渠道，打造多位一体的互联网金融服务平台。但是否能实现有效整合还有看双方管理层的磨合程度。因大智慧未通过咨询业务资格年审，我们预计15年公司主要利润来自于并表湘财证券，预计14、15年EPS（对应增发后总股本）分别为0.03、0.12元。对比可比公司，我们认为湘财证券的合理市值为360亿，对应增发后湘财PB5倍，与同规模券商等相当；加上互联网溢价总市值应为432亿元，对应每股估计11.3元/股，对应15PE94倍，给予“买入”评级。

    主要不确定因素：双方整合效率低于预期；市场低迷带来估值和业绩的负面影响。