福星晓程(300139)调研简报:再次提示被错杀迎来难得建仓良机

类别:创业板 机构:华创证券有限责任公司 研究员:张文博 日期:2014-12-22

事项

    自强推以来,公司涨幅一度超过50%。近期被错杀后,我们组织召开了一次公司电话会议。目前看,15~16年EPS为2.56、4.11元,对应PE仅19、11倍,估值已非常便宜,我们看好公司“高成长、可复制”,错杀带来建仓良机,坚定“强推”!

    会议内容:

    福星晓程是我们今年重点强推的一只股票,我们认为15、16年公司会迎来组织结构、基本面及业绩向上反转,我们预测15年、16年EPS分别为2.56、4.11元。对应15年PE仅19倍,已经十分具有投资价值。下面我们有请公司董秘王总对公司情况做简单介绍,然后进入问答环节。

    公司介绍:福星晓程成立于2000年,是从事集成电路设计的高科技企业,产品主要运用在电力行业,客户包括国家电网、电表公司、省网公司等。公司成立至今不断进行开拓和深化,从2001年获得加纳国家电力公司的10kv以下的线路改造及其10年经营管理权,公司不断扩大业务,目前海外业务涵盖加纳、南非。业务范围延伸至加纳的配网、电站及其他发电合作关系。海外市场已成为公司以后的发展方向及战略。国内市场中,公司也在积极参与国网招投标项目,今年已取得相对较好的收益,目前收益不多,但是一个新的开始,2015年国内市场会比今年做得更好。1.Q:现在国内电力设备公司还是在国内市场中竞争,公司基于什么原因去海外发展?

    A:从技术指导切入,逐步提供公司产品,到现在建立深度合作信任关系。

    公司从2005年开始为一家中介公司提供电表产品,此中介公司最终客户是加纳的当地的一个公司,当地公司中标加纳国家电网,有了订单,也就是福星晓程现在的BOT项目。公司董事长直接去加纳进行项目走访,通过实地调研发现,加纳电力设备包括配网、终端产品等都比较老旧,大部分都是殖民时期留下来的,急需更替。但加纳的电力公司实力不足,福星晓程先是为其提供了一些技术方面的指导意见,包括技术改造、项目运行、对技术人员做培训等。而后为其提供了福星晓程的最终产品。从项目已开始,公司已和ECG(加纳电力公司)形成相对紧密的合作关系,产品已获得认可。2010年公司上市后,借助资本市场平台,公司决定深化合作,帮其进行全方位的服务,包括线路改造、降损项目、配网建设。公司已获得ECG的支持,并顺利得到项目,目前项目都在顺利进行中。2.Q:公司如何做业务的延伸?

    A:加纳项目中,公司开始是和ECG合作,现已拓展到发电侧业务端,例如和沃尔塔(加纳国有发电公司)的合作。加纳乃至整个西非是一个缺电的区域,加纳主要是水力发电,不仅要满足自己本地区供电,还要向西非周边小国进行输电,所以很缺电。除了配电端,还有发电端,建电站是想从发电端进行补充,达到发电侧、配电侧共鸣状态。BOT项目、降损项目的示范效应目前已经得到西非及其周边国家对福星晓程技术的一致认可,目前已有国家提出建议希望福星晓程帮助其国家电网进行改造建设,以矿产资源换取福星晓程技术,建造电网。公司现已在甄别项目,倾向于选择经济基础、政局比较稳定的一些国家。

    南非项目中,南非是一个相对来说比较发达的国家,主要是做降损(电力方面),节约损耗(水利方面),达成共鸣状态。在目前已有的南非、加纳两个大的平台,公司以后会逐步发展其他非洲国家。南非目前虽然只开展了一个城市,但目前整个国家170多个城市都面临水电损耗比较大、政府亏损、财政赤字情况严重,福星晓程还会继续开拓市场、继续深化合作,以技术输出作为战略模式。3.Q:现在加纳、南非缺电到什么程度?

    A:在加纳地区,根据沃尔塔河管理局官网上数据显示,为了解决电力短缺,确保充足电力供应,满足需求增长,提高服务质量和电力系统可靠性,政府鼓励大力发展建设电力基础设施,2013年加纳装机总容量增加到5175MW。

    南非不缺电,目前用电情况较好,其关键的问题是损耗较大。政府每年需要大量补贴水费和电费,政府赤字面临破产。为了缓解这种局面,希望和福星晓程合作。4.Q:加纳、南非项目的商业模式分别是什么?

    A:加纳目前已开展了一个BOT项目、一个降损项目、两个配网项目、一个光伏项目,准备再要合作一个发电项目(已拿到备忘录)。BOT项目和降损项目是通过不同手段进行能源合理利用。以降损项目为例,之前发100度电,实收60度钱,公司帮助其降低损耗后,发100度电,实收90度钱,90度与60度之间差额的发电量按每度0.12美金计算,(此阶段公司按80%分成比例进行收益分成,该阶段安装运行预计到2016年结束,项目运行周期十年)。目前项目运行顺利,到今年年底安装17万只左右。明年年底安装工程结束。之后八年进入收益期。

    南非的项目中,福星晓程与E市政府签订PPP合同。PPP模式是指政府与私人组织之间为了合作建设城市基础设施项目,或是为了提供某种公共物品及服务,以特许权协议为基础,彼此之间形成的伙伴合作关系,并通过签署合同,明确双方权利和义务,以确保合作顺利完成。在此项目中,公司主要做电力、水利节约损耗。E市目前水电损耗加起来大约6.6亿兰特(折合人民币约4亿兰特)。公司做了一下初步测算,6.6亿兰特损耗中,电力损耗2.6亿兰特,水利损耗4亿兰特,以2011年~2012年为例,电力损耗合计在2.6亿兰特,其中技术损耗在1.4亿兰特,管理损耗在1.1亿兰特。水利损耗合计一年约4亿兰特,其中技术损耗约1.6亿兰特,管理损耗2.4亿兰特。

    我们做了两个测算:①不考虑技术损耗,只算管理损耗(管理损耗包括偷电漏电、设备不完善、偷水漏水等设备不敏感情况)的话,针对管理损耗中少缴费的情况,可以像目前国内借鉴,即采用预付费模式。通过公司管理后,管理损耗基本可以消除。按照降低后80%的收益计算(节约部分收益福星晓程收80%,政府收20%),达到融资额节点后(目前跟政府约定融资额约为10亿兰特),收益按“二八分成”,即收益政府占80%,福星晓程占20%),福星晓程3.8年可以收回成本(成本为约定融资额),在随后的6.2年收益期中,以20%的分成比例进行收益分成,公司在此阶段总计可以盈利4.3亿兰特左右。虽然融资额是10亿兰特,但公司成本约6亿兰特左右,按此方式计算,项目总收益大约6.6亿人民币,每年创造收益大概6600万元。

    第二种测算方式,技术损耗测算。其中水相对较容易降损,电力降损实际操作起来困难(电力线损无法抗衡)。公司预期电力技术损耗可以降到50%左右,水的技术损耗降到90%左右。据公司估算,福星晓程2.4年可以收回成本(成本为融资额)(在此阶段,收益分成按“八二分成”,即福星晓程收益80%,对方收益20%)。之后的7.6年按“二八分成”(即福星晓程收益20%,对方收益80%,)。总计福星晓程可以收益8.6亿兰特。

    综合以上两种测算方法,公司合计在南非项目盈利在9.2亿人民币左右,10年每年盈利在9200万人民币左右。5.Q:南非、加纳项目回款情况怎么样?

    A:加纳是半年期。南非每个月都会有划款。

    加纳:每个月都核算,但是半年回款一次,以美金结算。

    南非:以兰特的形式进行核算,每个月都会有划款。

    南非项目中,15年1月份开始供应,16年年初会有收益显现,比较大的收益体现应该是在16年中下旬。加纳项目中,今年年底17万只安装完毕,2015年全部安装完毕,从2015年一季度会有收益体现。6.Q:公司后续有没有融资需求?

    A:随着项目的增多,后续会有一些融资想法。南非降损项目开展后,大约需要10亿兰特(折合约1亿美元,6亿人民币)。660MW燃气电站项目,一期220MW需要资金大概在1.5亿美元左右。庞大的资金投入需要一些融资方式,公司不排除除了从二级市场,还会从国开行、进出口银行等进行融资。7.Q:在非洲其他项目的推进中,是否会因为资金问题有所牵绊?

    A:暂时不会有。公司首先着力于把项目拿下来,再根据自身情况,安排资金、技术、人员等。非洲所有的项目都是滚动型的投入,一边运行,一边收益。例如非洲的全资子公司目前运行项目很多,其中降损项目赚来的钱,会投在配网、光伏、燃气电站等项目,是滚动投入模式。但资金缺口是肯定有的。8.Q:非洲项目是如何对人员进行安排?项目主要面临哪些风险?

    A:管理人员、技术人员的安排主要依托目前已在当地子公司积累的大量管理人才和技术人才,他们可以直接去非洲其他国家做项目,包括当地的员工,对环境熟悉度、沟通能力都很强。

    主要面临风险包括汇率风险和政治风险。加纳风险小一些,主要是汇率风险,目前以美元结算对抗风险。政治风险比较小,政治格局稳定。南非项目主要面临汇率风险,以兰特结算,但公司在谈项目的时候已计入汇率风险。原本是8亿兰特的融资额,为了对抗汇率风险,最后定价融资额10亿兰特。南非政局比较稳定,目前没有不稳定因素。9.Q:非洲目前是否有储备项目?

    A:有,目前在西非有一些项目正在交涉。

    因为南非项目启动后,公司会把主要精力放在加纳、南非两个项目,目前已有储备项目,但都没有推进。待加纳、南非项目稳定后,公司会根据项目的进度情况进行推进。目前项目的主动权还是在公司。10.Q:是否有其他竞争对手?

    A:在加纳目前没有遇到竞争对手,基于十年前公司已经对加纳地区做技术输出,已得到当地政府及电力公司认可。电网设备建设对国家来说,已是战略层面,公司已和加纳政府达成相互信任、稳定关系。目前暂时没有竞争对手。

    南非项目公司参与了招投标过程,当时还有两家公司(一家印度,一家德国)。福星晓程胜出优势在于已在加纳建立智能电网系统、已建立降损项目平台,有示范效应。南非项目人员去加纳考察调研之后,随即选择了福星晓程。