南大光电(300346):依托特种气体通用技术 挺近大半导体材料领域

类别:创业板 机构:方正证券股份有限公司 研究员:段迎晟/文仲阳/周益资 日期:2014-12-16

主要观点

    公司是大陆鲜有的上游材料细分领域中的顶尖企业,具有十几年的技术和团队积累,目前时点来看,依靠高毛利产品的爆发,公司15年业绩将进入高速增长期,同时公司依托现有工艺和技术能力,将进入“大半导体”领域,打开数倍于原有业务的市场空间。

    1. 行业深度发展,比较优势进一步凸显

    过去因三甲基镓竞争对手恶性杀价,公司业绩有所拖累,但从目前时点来看,经历本轮“洗牌”之后,现阶段公司运营逐步转好,产品结构优化,并进一步凸显比较优势:

    1) 成熟产品定价优势。三甲基镓现价已逼近其他厂商成本线,未来价格将趋稳,由于公司原料主要为MgGa合金,相对竞争对手的GaCl3具成本优势,计入生产配套因素,公司产品成本相对同行低约30%,公司仍具获利能力,预计未来部分厂商退出,公司集中度进一步提升。

    2) 高毛利产品及产能配套优势。LED照明和显示器等应用产品持续放量,推动上游MOCVD扩产仍在继续,MO源三甲基镓和三甲基铟需要配套使用,其中三甲基铟采用固体提纯,难度较大,市场价格稳定,在部分厂商没有或者缺少三甲基铟产能的情况下,采取三甲基镓和三甲基铟配套销售的方式,不断提升盈利能力。

    3) 技术路线和兼容性优势。公司充分掌握合成和纯化阶段的关键核心技术,精通检测和灌装环节,成就了公司完成特种气体业务的通用性兼容能力,从三甲基镓、三甲基铟、三乙基镓和三甲基铝,到二茂镁、三乙基锑、四氯化碳、四溴化碳,再到砷烷和磷烷等,在国内相对于其他企业,技术和产品基础坚实,向新领域拓展具备明显先发优势。

    4) 高产品质量,构建市场优势。公司主要产品的核心竞争者包括陶氏、阿克苏、赛孚思,公司技术国际领先,且具性价比优势,从生产到灌装的全流程内控管理,在客户中铸就了优质口碑;由于MO源有易燃易爆特性,运输成本较高,公司产品率先实现进口替代,拥有三安光电和华灿光电等国内一线客户,并将巩固欧司朗和飞利浦等大客户,并有望拓展科锐和晶电等国际一线客户。

    2. 高毛利三甲基铟产能释放,业绩拐点显现

    三甲基铟的生产难度要远大于三甲基镓,因为在工艺过程中更容易发生爆炸,全球之前只有四家企业能够生产,其中主要生产企业之一的陶氏去年还发生了产品质量问题导致停产,因此不像三甲基镓国内有些竞争对手恶性杀价,三甲基铟具有良好的竞争格局,并且能够在较长时间维持。我们认为,随着公司三甲基铟产能的释放,公司原有业务结构将获得本质优化(三季度毛利率分别为 37.81%,40.25%和 50.63%),由此将带来公司较大的业绩爆发潜力:

    1) 陶氏化学出现质量问题后,部分国际大客户急需寻找高质量供应商,并且找到公司,因此公司 2014 年以来三甲基铟一直处于供不应求的状态。

    2) 基于三甲基铟旺盛的订单需求,公司从 2014 年初开始便积极扩产跟进大客户需求,14 年初三甲基铟产能不到 40 公斤/月,目前已经达到约 90 公斤/月以上,预计 2015 年三甲基铟年平均产能有望实现同比增长 300%以上。

    3) 2014 年 H1,三甲基铟和三甲基镓毛利率分别达到 66.56%和 10.32%,相差超过 56 个百分点,且三甲基铟售价较高,其良好的市场销售情况将驱动公司产品结构本质优化,带来较大的利润空间和业绩弹性。

    2015 年三乙基镓和三甲基铝亦有较大产能释放空间,且毛利均较高,对公司业绩和毛利水平有进一步的提升作用,业绩有望实现拐点,原有业务格局明显改善。

    3. 依托特种气体通用技术,有望切入“大半导体”核心领域广义的“大半导体”技术领域,包括半导体芯片/分立器件,半导体照明(LED 等)和半导体显示(液晶面板等),着眼通用的技术细节,无论是芯片和器件制造,LED 芯片外延,还是液晶面板生产,基本都需要上游气体材料,晶体生长,光刻,离子注入和扩散等基本步骤,换言之,半导体类产品在材料,技术和设备等方面,具备很高的通用性和一致性。相对于 LED 和面板应用,半导体芯片/分立器件具有,发展纵深最长(从消费,到通信,到汽车电子,再到医疗和工业电子),增量市场空间最大(2013 年半导体产品进口额超过 2300 亿美元,占比进口总额高达 11.8%,数年高居进口产品榜首),以及战略位置最高(国际航空航天,军工设备和信息安全)的显著特点,其上游材料和设备具备较高门槛,并且由于其技术投入较多,且成本回收周期较长,材料和设备不仅是国家未来扶持的最主要方向,更是给予潜在龙头企业,高准入门槛下超速发展的“黄金机遇”。

    MO 源生成技术,于特种气体业务具有较强的通用性,且相关批文认证周期较长,公司已贯通提纯、蒸馏、精炼和清洗等核心流程,在打造安徽打造特种气体产业园的同时,已经开始向砷烷和磷烷等半导体核心上游气体材料布局发展,目前该项目已逐步由新成立的全椒南大光电材料有限公司承担具体实施工作,按计划进展。

    砷烷和磷烷可应用于半导体多种领域领域,例如智能终端的射频前端核心模块和高频高功率砷化镓器件;在 4G 应用中,需要芯片具备更宽的带宽和高线性,提升砷化镓器件需求;相变存储器,电源管理器和半导体激光器;新能源器件和电路组件,包括高聚光砷化镓太阳能等。

    从业界应用角度,砷烷和磷烷有毒,且比较难于制备,国内市场需求旺盛,且产品毛利较高,公司具备高端制备技术进而承接该 02 专项,未来若延伸拓展至其他半导体气体,实则是水到渠成的过程;从发展空间角度,切入大半导体气体材料领域,将面对数倍于原有 MO 源的市场空间,预计可高达 300 亿元以上。

    公司依托国家扶持项目,积极布局特种气体,并着力侧重集成电路(IC)支撑领域,《高纯四(二甲氨基)钛的研发》,研发目标是为今后产业化提供工艺和技术保障,高纯四(二甲氨基)钛是重要的 IC 制程气体,适用于化学蒸气薄膜沉积法(CVD)制备氮化钛薄膜,目前已实现小批量供货。

    中芯国际作为制造领域的龙头,正在积极寻求上游材料产业链配套企业,也在专项中积极寻求有实力的公司作为长期战略合作伙伴,公司的发展路径与本土产业龙头需求,具备较高的契合度,未来发展值得期待。

    我们认为,公司技术实力较强,管理层质地优秀,细分行业竞争优势逐步凸显,从 LED 高壁垒产品向“大半导体”领域提升的过程中,业绩拐点显现,兼顾内生和外延发展战略,未来市场空间更加广阔,在国家半导体扶持政策偏重材料/设备/制造的背景下,看好公司长期发展机会。

    风险提示

    半导体行业景气度不达预期,LED 上游市场不达预期,以及公司新产品产能释放不达预期的风险。

    业绩预测和估值指标

    预计 14/15/16 年公司净利润为 0.50/1.04/1.48 亿元,对应 EPS 为0.50/1.03/1.47 元,同比增长-17.01%/105.92%/42.70%。14/15/16 年的动态PE 分别为 72.91/35.41/24.81 倍,给定“推荐”评级。