外高桥(600648)：汽车平行进口开放在即 切入后服务市场空间广阔

事件：

    新华网2014年11月6日报导，《国务院办公厅关于加强进口的若干意见》中明确要进一步优化进口环节管理。其中包括调整汽车品牌销售有关规定，加紧在中国(上海)自由贸易试验区率先开展汽车平行进口试点工作。随着国务院的表态，《上海自贸区开展平行进口车试点方案》正式获批进入倒计时。

    2014年11月14日，公司公告称，公司第八届董事会第五次会议决议通过了《关于对上海外高桥汽车交易市场有限公司进行增资的议案》，同意公司、公司全资子公司－上海市外高桥国际贸易营运中心有限公司与控股股东外高桥集团采取股东各方同比例增资的方式共同对上海外高桥汽车交易市场有限公司进行增资，主要用于在自贸试验区开展平行进口汽车试点（即在目前我国单一的品牌授权汽车进口经营模式的同时，在自贸试验区开展品牌汽车多渠道进口经营模式）。汽车交易市场于2000年1月19日设立，注册资本1000万元，其中外高桥集团持股70%、公司持股20%、营运中心持股10%。本次实施增资后，汽车交易市场将增资扩股至5000万元，增资后股权结构不变。

    投资建议：

    公司有望顺势切入汽车后端服务市场。我们认为，上海自贸区平行进口车方案将有望促使上市公司有效切入汽车服务后市场，结合现有网点、新建网点（在上海外高桥、洋山、松江、安亭投资1.5亿建立4家大型自营店）及社会网点，将使经销商和消费者享受更便捷、高效、优质的服务待遇。而互联网将是整合上述服务网点最好的方式。这将解决一直以来困扰平行进口汽车的服务欠缺的弊端（平行进口汽车缺乏售后服务保障，同时平行进口的车辆很多不是针对中国市场设计的，进口之后还需要改装），促进汽车进口市场的良性竞争、维护公平的市场流通秩序，为消费者提供多样化的选择。此外，平行进口汽车市场的放开和完善将有助于降低现在较高的进口车价格，促进该交易量的大幅上升。

    汽车平行进口具备广阔发展前景。一旦顺利推广，5年后有望增厚EPS0.27元。我们估算2013年上海平行进口汽车额约为19.71亿美元，折合人民币120.81亿元。我们取4%的销售毛利率水平，以及假设上海自贸区平行进口汽车占上海的比例为80%。由此可测算出2013年上海自贸区平行进口汽车销售毛利润约为3.87亿元人民币。假设未来五年上海自贸区的平行进口汽车年增幅为30%，由此可测算出五年后上海自贸区平行进口汽车销售毛利润和净利润分别为14.35亿元和10.16亿元人民币。由于公司参股汽车交易市场30%的股份，按照以上测算五年后公司获得平行进口汽车销售净利润为3.05亿元人民币。即五年后公司获得平行进口汽车销售业务EPS为0.27元/股。

    公司属自贸区开发主体唯一上市公司。在李克强总理 “开放倒逼改革”下外高桥乃至股份公司将成为全球重要战略核心平台公司。目前自贸区建设已上升为国家战略，公司外高桥基本面将进入颠覆性反转阶段。未来公司将重点开发港务区、物流区、森兰中块和南块国际社区在内的自贸区一期项目以实现“产城融合”。其中森兰项目130万平（目前已启动78.58万平），有望给公司带来丰厚回报。我们预计公司2014、2015年EPS分别是0.58和0.76元。对照香港自由港政策下生产要素价值重估，我们预计未来公司资产价值将显著受益自贸试验区推进进程，并受到政策红利、产业升级、地价重估、定位转变和职能升级五大利好。在暂不考虑该因素的情况下公司RNAV是42.72元。截至11月14日，公司收盘于32.86元，对应2014、2015年PE分别为56.66倍和43.24倍。考虑到森兰项目进入开发高峰，外高桥将受益于自贸试验区建设，定向融资将加快公司五大平台建设，我们以RNAV，即42.72元作为6个月目标价，维持“增持”评级。