日出东方(603366)三季报点评：盈利能力持续提升 期待内生外延拓展

投资要点：

    三季度业绩基本符合预期。根据公告，公司2014年前三季度实现营业收入20.99亿元，同比下滑11.07%，归属上市公司净利润2.92亿元，同比增长8.54%，扣非后同比增长14.97%，对应EPS0.73元；其中第三季度实现营业收入6.73亿元，同比下滑13.68%，归属上市公司净利润1.18亿元，同比增长11.84%，基本符合前期业绩逐步改善的预期。

    传统零售渠道受行业宏观环境低迷和城镇化建设停滞等因素影响，盈利能力提升助推利润稳定增长。宏观经济不景气和前期家电下乡政策退出带来的透支效应导致乡村市场需求出现萎缩，国家宏观的新农村建设与城镇化建设政策处于等待期间，新增需求不足，导致公司传统零售渠道持续下滑，工程市场增长规模短期还是难以完全对冲传统渠道下滑势头，亟需新的市场空间的拓展。但是，通过产品结构优化和精益化成本控制，毛利率持续上升，第三季度同比提高6.12pct至36.71%，净利润率达到17.56%，同比提高4.01pct，为单季度新高，其中雄厚的资金储备带来的财务费用节约和理财产品受益也为利润做出较大贡献。

    太阳能热利用空间广阔，多细分市场潜力有望逐步释放。雾霾等严重污染天气重现，节能环保设备需求未来仍有较大增长空间，目前乡村太阳能热水器普及率估计在50%左右，仍有不小提升空间；江苏、山东等地已要求中低层建筑强制安装太阳能热水器，城市民用市场需求有望逐步打开；城市工程太阳能热水器和太阳能热水器工程系统仍处于成长初期，对传统燃煤供热等替代空间广阔。太阳能热利用与建筑节能相融合大势所趋，随着新型城镇化和新农村建设步入正规，太阳能热水器业务有望触底回升。

    财力雄厚，内生外延拓展值得期待。公司手握30亿元左右类现金资产，为内生外延拓展提供雄厚财力支持，一方面作为光热利用龙头，在产业链规模、技术、品牌、渠道方面均处于领跑地位，从低温向中高温领域、民用向工程市场积极拓展，国内相关企业超1000家，亟需劣汰整合，马太效应将凸显，另一方面，参股深圳鹏桑普，多地设立投资公司，存在较强的外延拓展预期。

    维持“增持”评级。预测公司2014/2015/2016年EPS为0.91/1.11/1.37元，给予2015年20-25X估值，对应价格区间18.20-22.75元，维持“增持”评级。

    风险提示： 国内太阳能热水器传统渠道市场可能持续低迷。