卡奴迪路(002656)三季报点评：仍处调整期 Q3单季收入降幅扩大

净利下降87%,Q3单季收入降幅扩大

    14年1-9月实现营业收入4.92亿元,同比降7%;归母净利润1237万元,同比降87%,EPS 0.06元。扣非净利润同比降90.59%,主要由于政府补助增加,政府补助净利占比33%。

    13Q1-14Q3收入分别增31%、31%、42%、12%、1.6%、-8%、-18%,净利分别增31%、-32%、-29%、-39%、-48%、-208%、-167%。Q3收入降幅扩大,Q3净利-780万,继Q2之后单季再次出现亏损。净利持续大幅下滑,主要由于费用率高企。

    公司今年线下以调整为主,1-9月净关店40多家;分渠道来看,直营和加盟均在下滑,加盟下滑幅度高于直营,代理业务仍在增长,定制业务全年有望达到2000万,01men集合店单店月销售在200万左右。

    Q3单季毛利率回升,销售费用率继续大增,存货压力仍存

    毛利率:1-9月毛利率同比降2.74 PCT至62.58%,13Q1-14Q3毛利率分别为67.04%(+1.04PCT)、65.71%(-1.34PCT)、62.48%(-7.58PCT)、63.6(-2PCT)、63.68%(-3.4PCT)、59.72 %(-5.98PCT)、63.80%(+1.31 PCT)。在公司价格下调、低毛利的代理业务占比提升、打折力度加大的背景下,毛利率呈现下降趋势,Q3单季毛利率略有提升主要由于低基数。

    费用率:14年1-9月销售费用率大增11.86PCT至45.48%,管理费用率增加2.41PCT至11.73%,财务费用率增0.77PCT至0.75%。Q3销售、管理和财务费用率分别为54.18%(+8.88PCT)、15.04%(+3.90PCT)、0.26%(-0.09PCT)。销售费用率居高不下主要由于工资、商场费用、租金等高企。其他财务指标:1)存货较期初增加8%至4.5亿,较Q2下降16%;估计公司春夏售罄率在61-62%,和往年差不多。2)应收账款较年初下降21%至1.53亿,主要由于加大了应收账款催收力度、应收账款收回。3)资产减值损失下降106%至-23.14万,主要由于应收账款减少、从而

    计提的坏账准备相应减少。4)营业外收入同比增8%至411.28万,主要由于政府补助增加。5)经营现金流量净额同比增75.45%至-2011万。主要因销售商品收到的现金增加,以及支付的各项税费减少

    未来线下主要开集合店、线上将打造O2O模式,提升产品性价比

    今年以来,公司发展战略由“国际化服饰品牌零售企业”升级为“国际化服饰品牌运营商”。 2014年上半年,公司已逐步完成在意大利米兰设立卡奴迪路控股子公司的筹备工作、并成立品牌运营中心,意大利公司的总经理是 ZEGNA 的前任市场总监和面料总监;公司计划明年秋冬开始设计会放在意大利,风格会走个性化路线。

    渠道方面,(1)线下方面,公司未来以开集合店为主,不追求数量、未来 3 年内开 30-50 家体验店、每个城市1-2 家,注重服务体验。01men 是公司运作的国内第一家高端精品买手店,明年将包括 01men 都市、01men 高级和鞋 3 个系列,现在接近 200 个品牌,目标是签到 300 个品牌,并利用配套打造体验氛围。集合店今年开 2 家(广州太古汇、澳门金沙城中心)、明年计划开 3-5 家、鞋单独开店 2 家(北京和沈阳)。太古汇店 3000 ㎡、澳门店 1000㎡,目前月销售均在 200 万左右,澳门店销售达到目标、太古汇店尚不理想;(2)线上方面,未来公司有望在线上打造和线下集合店融合的 O2O 模式,01men 作为线下体验店,公司目前在招聘电商团队,预计年底到位,计划打造垂直电商平台,以自建或收购的方式,目前第一步是推出卡奴迪路官方微信和微博平台。

    产品方面,公司从今年上半年价格已经开始下调,注重提升性价比,未来倍率将逐步下降(此前 7-8 倍),目前吊牌价超过 20000 元的服装已经比较少了。明年公司将推出“01men 都市系列”,采用国外设计、国内生产、价位在 500-900 元,倍率期望控制在 3 倍左右。从品类来看,整个品牌正在转型、已经从正装走向个性化时尚,正装所占比例已非常低(8%),T 恤、衬衣等销售较好(各占 10%左右,T 恤年销售上万件),夹克占比 15%左右。

    短期难改毛利率下滑、销售费用率上升,14 年仍为调整期

    公司预计 14 年全年净利下降 70-90%。公司 14 秋冬订货会下降 5-10%,15 春夏订货会直营持平、加盟下滑10%。我们判断:(1)关店仍将持续,集合店短期难以贡献业绩;(2)定制业务下半年确认增加,预计全年 2000万左右;(3)代理业务比重上升带来综合毛利率下降;(4)销售费用居高不下,全年费用下降空间不大。考虑Q3 收入下滑幅度超预期、从 10 月的情况来看下滑态势仍在延续,下调 14-16 年 EPS 至 0.11、0.13 和 0.16 元,考虑公司仍处调整期,维持“中性”评级。

    风险提示:15 年 3 月大股东解禁。