萃华珠宝(002731)新股分析简报:批发主导的偏区域型老字号金饰品牌

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:刘义/王薇 日期:2014-10-24

公司乃历史悠久的老字号金饰品牌商,以批发渠道为主,区域布局偏北方且以辽宁为大本营,但在辽宁之外市场的门店布局较为零散;从品牌知名度、渠道结构、总体规模、品类结构、盈利能力等方面而言,公司综合竞争能力在业内不算靠前。IPO募集资金主要投向新增直营店项目。参考老凤祥等业内可比公司,我们认为公司合理的2014PE中枢为15X,对应价值中枢为11.40元。

    历史悠久的老字号金饰品牌:公司主营金饰业务(收入占比95%左右),及铂金和镶嵌饰品业务;2011-2013年收入分别为24/28/37亿(CAGR=23%),净利分别为0.8/0.9/1.1亿(CAGR=20%)。萃华品牌始创于1895年,行业内首批五家?中华老字号?企业之一,具备一定的文化底蕴,控制人郭英杰。

    批发渠道为主、布局偏北方且以辽宁为大本营。截至2014中期末,公司拥有10家直营店、339家加盟店(266家加盟商运营)、并向349家非加盟客户批发产品,收入占比分别为11%/57%/31%,并且加盟收入占比逐年提升,而直营和非加盟收入占比持续降低。此外,公司布局偏北方,辽宁大本营门店总数超过100家,但在辽宁之外市场的竞争力并不靠前,门店布局较零散。? 综合竞争力不算靠前。1)、较业内大品牌而言,公司品牌知名度仍有待提升;2)、批发为主的渠道结构(尤其是非加盟批发占比较大),导致管理模式偏粗放;3)渠道和收入体量较小,仍偏向于区域性品牌,离全国性品牌尚有较大差距;4)、品类上金饰占比很高,导致毛利率和净利率偏低。

    募投项目将强化直营体系:募集资金主要用于开设直营店,总投资4.1亿,包括新增4家专卖旗舰店(沈阳、长春、成都、济南)、2家店中店(沈阳)、以及10家战略合作店(茂业国际),建设期两年。

    盈利预测与估值:预估发行后总股本为1.51亿股,据此测算预计公司2014-16年摊薄每股收益分别为0.76/0.87/0.99元(分别增长3%/15%/14%),参考老凤祥等业内可比公司,我们认为公司合理的2014PE中枢为15X,对应的价值中枢为11.40元。

    风险提示:1)、新增直营店效益低于预期;2)、黄金租赁业务带来的投资收益及公允价值变动收益波动较大。