华仁药业(300110)简评报告:股权激励费用大年 看好明年增速改善

类别:创业板 机构:民生证券股份有限公司 研究员:李平祝/曹阳 日期:2014-10-16

一、 事件概述

    我们近期对华仁药业进行了跟踪。

    二、 分析与判断

    大输液价格下滑,去年高景气度不再

    普通输液13年上半年受益于GMP认证产销两旺,使得同比基数高。我们预计今年同比销量稳定增长(15-20%),价格有所下滑到3.7-3.8元,使得毛利率受到一定压制(中报下滑约5个百分点)。

    公司内部全年增长目标年初订在20-30%,目前看来完成有一定困难。预计公司将调动销售资源、力争完成股权激励目标(销售收入11亿元以上)。

    腹膜透析山东市场取得突破,全国营销稳步推进

    腹膜透析液去年中标价格28.3,今年基本稳定在28元左右。公司在山东自建团队推广取得突破性进展,根据现有开发医院、计划开发医院等数据预测下半年市场占有率可从20%提高到40-50%,目前山东全省约有2000-3000存量腹透患者。

    总体现有患者存量约1500人,预计今年销售300-400万袋。未来进度取决于新开发患者上量、配套服务跟上、招标进度等。公司与百特的差异主要是价格、包材、市场结构,现有销售仍主要依赖11个中标区域,备案采购量相对较少。

    股权激励费用14年为大年,明年业绩增速有望显著改善

    公司股权激励方案合计需要摊销费用为8088.96万元,其中14年为大年,需计提4718.56万元,占总量的一半以上,极大影响了全年业绩增速。15年摊销约2134.59万元,压力大大减轻。

    此外,受益于14年低增速,15年的同比基数相对较低;大输液在自身商业和会通医药渠道推动、治疗性品种逐步获批、胶塞和组合盖等配件自产降低成本等利好下增速回升;湖北项目投产、与同济合作不断深化等利好可期。我们看好明年业绩增速改善的机会。

    三、 盈利预测与投资建议

    在考虑股权激励费用摊销下,我们预测14-16年EPS为0.18、0.25和0.34元,对应PE为47、32和24倍,同比增速为-3.0%\44.5%\35.8%。我们认为公司腹膜透析尽管近年来业绩贡献不达预期,但空间可观、符合政策导向、推广取得一定进展;大输液依靠结构调整、自身商业销售等手段稳中有升。维持“谨慎推荐”评级。

    四、 风险提示:

    腹膜透析液销量增长、新品种和耗材类报批进度慢于预期;输液业务毛利率下滑。