华北高速(000916)调研纪要

主要结论

    公司经营风格偏稳健谨慎,对光伏电站业务强调先将手上项目消化,观察结构,培养出一支相对专业的光伏管理队伍后再扩张,杠杆上也会有所控制。

    假设公司在剩余 15 年收费时间内高速业务现金流持平不增长,贴现率 7%测算,公司高速业务(含相关投资)PV 为 38亿。假设光伏业务 14~15 年完成权益产能投资 400MV(按照与招商新能源签订的 1GW 合作框架 40%权益占比计算),根据 DCF 模型推算的 PV 在 16 亿左右,考虑丰县项目后公司价值在 55 亿左右,目前二级市场 52 亿的市值接近,综合来看估值相对较贵,给予“增持”评级

    公司未来看点在于光伏项目量上超预期(可能性较小),环保项目落地(目前尚不确定环保项目具体类型)和京津冀一体化主题投资。

    京津冀交通一体化将以首都二机场为中心,以京津塘为"一轴",作为唯一横贯京,津和廊坊的高速,京津塘高速与“一轴“规划完全重合,离首都而机场仅半小时车程可能作为向三地疏运机场客流的重要通道。三地经济和人员往来的加强将增加车流量,利好公司估值提升

    调研要点

    招商新能源规划 14~15 年新增光伏电站的装机容量为 3GW,其中 1GW 是与华北高速合作投资。在双方权益占比问题上视各项目具体情况而定,但 公 司 并 不 倾 向 于 控 股 ( 例 如30%~50%)。丰县项目上招商新能源原来准备控股,但由于证监会要求募投项目必须控股,所有才造成现在 50%对50%,公司在丰县项目公司董事会表决权占优最后并表的局面。

    公司与招商新能源都是开放式的合作模式,招商新能源也与国网等几家其他公司合作开发光伏电站,公司也会看集团体系外合适的光伏项目。双方的合作偏向于市场化,集团不会下行政命令强制合作。丰县项目几无风险,但接下来的项目风险可能有所上升,所以公司在光伏项目上一是求稳,二是算账,公司只会参与已经并网发电的电站项目,不会参与前端建设等风险较高的阶段。目前在淡光伏项目以西部地面式为主。

    现在已经有专业人员驻徐州进行电站的日常管理,发电收入和补贴收入都为季结,回款情况良好

    公司募投资金使用上不会加杠杆(在投资完丰县项目后公司目前商有募集资金 7 亿未使用)。但在未来使用自有资金时将会加杠杆,公司认为 30%~50%的负债率是可以接受的(隐含公司可以负债 30 亿左右)

    公司未来可以考虑包括银行贷款,发行债券,资产证券化等多种融资手段。公司与多家银行关系良好,授信不成问题。

    公司坚持“一主两翼”的发展战略,一主是高速主业,公司不排斥好的高速项目,但近年来高速项目收益水平较差,培育时间较长,路段施工质量不高是公司没有投资的主因,公司对高速项目的回报率要求在 8%左右。两翼中一翼光伏已经有项目落地,另一翼环保项目目前正在接洽,落地的可能较大,但项目应该不会消耗大量资金

    公司现在有高速,光伏,环保,智能交通四个项目小组。光伏最成熟,环保其次,之前智能交通上有和广播台 FM 交通信息广播合作,但盈利模式尚不清晰。

    由于国资委停止审批,公司已经开股东大会豁免股权激励义务,短期(6 个月内)不会有股权激励,长期在有条件的情况下可以做股权激励

    公司暂不考虑提高分红率,分红水平保持稳定

    京津三通道(京台高速京津段)可能于今年年底或者明年通车,由于地理位置关系,公司预计对京津唐高速分流不大。按照公司测算, 08 年 开 通 的 京 津 高 速 分 流 也 仅 为10%~15%。

    13 年周边高速实施更严格的计重收费政策,二次记重,导致部分大货车回流京津唐高速,公司目前暂无跟进政策。

    由于京津唐高速横跨三省,由国家出资修建,区别于一般地方高速公路,具有特殊性。因此在管辖和费率等问题上都要由国家发改委最终决定