华北高速(000916)深度研究：高速业务触底回升 光伏电站提振盈利

投资逻辑

    拖累业绩负面因素消除，京津塘高速收入流量恢复自然增长：公司前五年高速流量和收入受到新路和高铁分流、普通公路取消通行费、通行费率下调、节假日免费通行政策影响出现持续负增长。目前这些因素已出现逆转或反应在基数中，京津第三高速由于其走向上绕远，预计通车后对公司收入分流在8%以内，影响可控。京津塘高速车流量中期内将恢复到每年3%~4%的自然增长率，高速业务营收业绩触底回升。

    京津贸易通道是主要通行路段，货车是利润增长动力，京津冀一体化利好客货流增长：从路段结构看，北京—天津—塘沽港区这一京津贸易通道的收费占比最高，主要供大货车行驶。从车型结构看，京津塘高速货车通行费占比超过客车达58%且单车收入贡献远超客车，是利润增长的驱动力。京津冀一体化以京津塘为轴心进行产业布局和以首都二机场为中心进行大交通融合发展将带动京津塘高速客货车流量增长。

    携手联合光伏转型光伏电站投资运营，盈利和ROE将持续快速提升：公司充沛的在手现金和良好的现金流与联合光伏丰富项目资源和完备的管理团队之间的合作可谓强强联合的双赢典范。预计未来数年内，通过自有资金以及加大财务杠杆，公司并表和权益的装机量将快速增长。由于光伏项目ROE高于公司目前5%~6%的水平，随着装机量的增长和时间的推移，公司盈利水平和ROE水平都将快速提高。

    投资建议

    根据PE和DCF模型，公司高速业务的市值在30~34亿，1MW光伏电站装机量对应300万市值。预计公司16年底的权益装机量在750MW左右，换算成整年发电的装机量在500MW左右，对应的市值为15亿。所以不考虑16年以后的新增装机量，公司合理的市值应该在45~50亿，当前公司市值为54亿左右，略偏高。考虑到国家大力推进光伏等清洁能源，行业成长空间巨大，合作方招商局新能源在业务开拓和规划上又非常积极，我们给与公司“增持”的投资评级，看好公司未来在“一主两翼”战略指导下的跨界开拓，建议投资者在回调到合理价格后积极参与。

    估值

    我们预计公司14~16年的EPS为0.30元，0.35元和0.33元，对应当前股价的PE分别为15.3X,13.1X和14X，估值水平略高。

    风险

    京津第三高速分流影响超预期,光伏电站标杆电价下调,融资成本上升