天广消防(002509)公司动态点评:公司增长逻辑逐一成立 期待更多验证

类别:公司 机构:长城证券股份有限公司 研究员:王飞 日期:2014-08-21

投资建议

    我们认为天津产能加速释放使得新产能新区扩张逻辑成立,而工程业务的新签订单有望验证“消防工程爆发性增长”的判断逻辑,整体来看公司的战略兑现开始,14年公司将重回高增长轨道,2013-2015年三年间业绩复合增速高达46%。公司增发完成后手握超6亿现金,且无其他有息负债,充足的现金使得公司在收购兼并等行业整合方面将大有可为。展望未来一年,基本面与催化剂兼备,且估值处于历史相对底部,新一波的投资机会已经到来,维持对其“强烈推荐”评级。

    投资要点

    半年新签的“合同/收入”比已经较高,数据有望验证我们关于“消防工程爆发性增长”的判断:天广消防此前公告了2014年以来截至7月20日新签消防工程订单情况:其中,全资子公司天广工程公司新签工程合同1.24亿,参股42.93%的泉州消防安全工程公司新签3.26亿。天广工程公司和泉州消安2013年收入分别为4700万和1.44亿,依此就算的“合同/收入”比已经分别达到2.6倍和2.3倍,按照消防工程大约不超过2年的施工周期来看,上半年的新签合同已经可以维持未来2年的稳定增长。如果考虑到下半年新签合同因素,我们预计天广工程和泉州消安的2014年全年新签量有望达到2亿和5亿,充足的合同为消防工程的爆发性增长奠定基础。

    品牌、资金优势、大型生产基地依托、与经销商的合作深化等多重因素叠加,充分铺垫后的消防工程业务爆发可待:我们在此前的深度报告中(《消防蓝筹路、迈步从头越》)提到,消防工程经过充分铺垫后将在14年迎来新签订单和收入的爆发性增长,这一判断的依据是:通过产品优势建立的品牌效应使得公司在高端项目中竞争优势突出(且形成大客户粘性),而资金实力使得公司在偏大项目中的话语权越来越强,与经销商的合作深化、形成足够的工程项目营销网点。基于上述判断,我们认为工程业务是公司增长的最具弹性因素。

    在业务体量仍较小的情况,高速发展的工程业务并不会带来降估值风险:市场可能担心公司由设备制造向“制造—工程安装”一体化模式转型过程中,工程业务的相对低盈利和应收账款问题可能导致市场给予较低估值从而拉低公司整体估值水平,我们认为此种担心是不必要的。一方面公司工程业务的体量尚小,收入占比仅8%;另一方面,伴随着公司一体化业务转型,工程业务正处于高速发展期,我们观察到市场对于市值依然较大的工程行业或公司(如装饰、园林)所给予的估值已经大幅下降,其中包含了对增长放缓和应收账款的担忧,这是一个随着企业发展阶段、市值规模不同级别,所关注的重点或矛盾不同而最终形成估值水平的自然结果,而天广现阶段高速增长的工程业务仍能享受市场所给予的相对其他工程公司的估值溢价。

    天津基地加速释放,新产能新区域张逻辑也已成立:天津基地总体生产经营态势较好,符合预期。预计天津基地上半年实现营业收入约3000万,考虑到下半年明显好于上半年(季节性)和工程业务开始贡献,预计全年可实现收入7000万左右,如此计算可实现净利400万以上,与我们的预测基本一致(8000万收入、5%的净利率)。截至目前天津分公司已经取得了20个产品的认证,下半年将陆续上线自动气体灭火、消防水炮等新产品,我们认为天津基地的经营基础已经基本夯实,为明年收入规模的持续放量做好了较充分铺垫,基础夯实后的厚积薄发指日可待。

    公司增长逻辑逐一成立,期待更多验证:我们在此前深度报告系统总结了驱动公司成长的三大因素——新产能新区域、消防工程和并购整合,从目前跟踪情况看,前两条增长逻辑已经基本成立,我们期待外延并购整合的逻辑也将得到验证。而从具体情况和条件看(IPO节奏大幅放缓、证监会鼓励、行业特性、市值规模),公司已经迎来了收购兼并最好的机遇,事实上公司也已经将其列为未来的经营战略重点。

    风险提示:天津基地的客户开发低于预期、产能利用率仍严重不足;地产等投资增速大幅下滑超预期;公司外延并购难以取得突破。