山西证券(002500)2014年中报点评:自营收益大幅改善

类别:公司 机构:兴业证券股份有限公司 研究员:曾素芬 日期:2014-08-21

事件:

    山西证券公布2014年半年报,2014年上半年实现营业收入8.73亿元,同比增长51.28%,第二季度营业收入4.37亿元,同比增长69.38%;2014年上半年实现归属母公司股东净利润2.40亿元,同比增长152.63%,第二季度归属母公司股东净利润1.11亿元,同比增长282.76%。本期期末总资产174.31亿元,较年初增长5.64%,期末归属母公司股东净资产为68.97亿元,较年初增长-0.02%。

    点评:

    自营业务大幅改善,助推业绩高增长。2014年上半年,山西证券实现营业收入8.73亿元,同比增长51.28%,经纪业务、投行、资产管理、自营、融资融券业务分别为2.45亿元、1.57亿元、0.06亿元、1.97亿元和0.79亿元,同比增速分别为1.8%、38.9%、58.3%、310.4%和327.4%,两融业务超行业增长主要由于上年同期低基数导致,自营业务大幅改善成为上半年业绩高增长的主要推动力。从业务收入占比来看,经纪业务收入已下滑到三分之一以下,投行业务占比进一步提升。

    营业收入分析

    (1)经纪业务: 佣金率降幅小于同行

    2014年上半年山西证券代理买卖证券手续费及佣金净收入2.15亿元,同比下滑8.5%。2014年上半年公司股基交易量为2017.75亿元,市场占有率为0.44%,较2014年年初0.49%的水平相比有一定幅度下降。2014年上半年公司股基平均佣金率为1.08‰,较2013年平均佣金率水平1.10‰下降2%。

    (2)自营业务: 投资收益大幅增加,收益率显著改善

    截至2014年上半年年底,山西证券自营业务规模为20.46亿元,较年初25.73亿下降20.48%。2014年上半年自营业务实现投资收益1.97亿元,其中处置资产实现收益1.38亿元。上半年自营投资收益率为8.78%,较去年同期1.85%大幅提升。从资产配置来看,股票占比21%,较2013年年底19%有所上升;债券占比63%,与年初相比基本持平。上半年自营较去年同期相比显著改善,估计在较大程度上得益于债市走牛的行情。

    (3)投行业务:IPO、新增债券承销项目贡献增长

    山西证券利用子公司中德证券开展从事股权、债权融资、并购重组等业务,通过场外市场部开展新三板业务。2014 年上半年,中德证券主承销1单IPO,募集资金4.02亿,IPO承销保荐收入0.34亿,完成3 个增发项目,募集资金 49.13 亿,发行 10 个债券共募集资金 103 亿。上年同期,公司完成增发项目 4个,募集资金 38 亿,债券主承销 3 个,融资规模为 29 亿,因此相比上年,投行业务的增量主要来自 IPO业务的重启以及新增债券承销项目。2014 年上半年公司投行业务实现收入 1.57 亿,较去年同期 1.13 亿增长 38.94%。2014 年上半年山西证券向全国中小企业股转系统报送 7 家,其中 4 家公司挂牌。公司新三板项目储备较多,随着新三板扩容和以做市商为主的交易制度完善,公司新三板业务仍有较大的发展潜力。

    (4)资管业务: 收入同比快速上升,规模较年初有所下滑

    2014 年上半年,山西证券受托客户资产管理业务净收入 573 万,同比增长 59%。截止 2014 年上半年,山西证券资产管理规模为 15.5 亿,较 2013 年年底 21.76 亿下滑 28.77%;其中集合资产管理规模为 13.59亿,较 2013 年年底 20.76 亿下滑 34%。集合资产业务净收入为 520 万,同比增长 74%;定向资管净收入 52.09 万,较去年同期略有下滑。

    (5)信用业务: 业务贡献率低于同行,但增速快于同行

    截至 2014 年上半年,山西证券融资融券余额达到 20.43 亿元,较 2013 年年末增长 32.40%,市场份额提升至 0.50%。2014 年上半年融资融券利息收入 0.79 亿元,同比增长 331%。公司约定式回购利息收入554 万,同比增长 142%;股票质押式回购实现利息收入 462 万。公司信用业务收入占比约为 10%,显著低于行业平均,但低基数带来近年业务收入的高增长。

    投资建议:从 2014 年的经营情况来看,公司业务结构逐步趋于均衡化,投行业务成为公司持续稳定的收入和利润来看,随着公司资本中介业务的扩容,预计信用交易业务收入占比将逐步向行业靠拢。公司在新三板领域布局较早,储备项目较多,未来或将受益于新三板制度改革。假设 2014、2015 年市场交易量分别为 1900 亿和 2200 亿,两融余额分别为 4500 亿和 5000 亿,预计 2014、2015 年 EPS 分别为 0.133元和 0.156 元,维持公司增持评级。

    风险因素:佣金率下滑、资本市场波动