华仁药业(300110)中报点评:腹透业务快速增长 下半年看招标放量

类别:创业板 机构:光大证券股份有限公司 研究员:江维娜 日期:2014-08-12

事件:

    公司公告2014年半年报,上半年实现营业收入4.08亿元,同比增长12.21%;实现归属母公司净利润3222.0万元,同比下降34.30%;实现扣非净利润3380.9万元,同比下降31.62%。

    普通输液业务受降价影响较大,股权激励费用摊销增加管理费用:

    公司收入增速下降主要是普通输液业务竞争较为激烈,面临降价压力。同时上半年各地药品招标都低于预期,影响公司输液产品招标放量。上半年普通输液销售收入3.05亿元,收入同比基本持平。毛利率受降价影响降低5pp。从公司季度数据看,往年普通输液业务存在季节性环比提高的现象。从分地区销售收入看,公司重点加大了中西部地区的销售拓展,新增覆盖262个城市销售布局,上半年中西部地区销售收入5186万元,同比提高116%。我们认为下半年随着各地招标的落实,以及公司销售拓展的加强,普通输液业务有望恢复10%以上增长。另外上半年摊销股权激励费用2168.34万元,对净利润影响较大。扣除股权激励费用影响,扣非净利润增长12%左右。预计下半年股权激励费用还要摊销2072万元左右。

    腹透业务快速增长,看好公司结构调整带来的业务升级:

    上半年血液净化业务实现快速增长,所属的治疗性输液业务实现收入5863万元,同比增长62.51%。每月新增腹透患者环比增长10%以上,公司重点开发的山东、广东、安徽、东北市场保持良好增长。公司所在的山东地区腹透市占率达到20%,预计山东市场下半年市占率提升至40-50%。目前腹透产品已在12地区中标(新增海南),基本保证开标地区全部中标,其中北京、山东、甘肃、陕西和湖北招标区分非PVC质量层次。与卫生部共同开展的腹透示范项目进展顺利,上半年完成56家医院多中心对比试验,入组729例患者。项目结束后入组患者可以有效转化为公司产品使用者,并且对医生和患者的教育有利于后续增量市场的扩展,我们认为目前腹透人数5万相对于潜在的30万腹透治疗人数还有很大空间,未来增量市场争夺才是关键。从公司股权激励方案看,也重视血液净化团队的激励。我们看好公司在血液净化业务方面的拓展,通过2-3年腹透业务的快速发展,实现公司业务结构的调整,带来业务升级。

    盈利预测:

    14年股权激励业绩要求是净利润同比增长10%以上,上半年看公司业绩压力较大。考虑到下半年各地招标有望加速,同时三季度有望实现自产非PVC膜材自用,提高毛利率3-4pp。我们维持14-16年EPS为0.23、0.34和0.48元。目标价8.5元,对应15年25XPE,维持“增持”评级。

    风险提示:普通输液降价风险;招标进度慢于预期。