桑乐金(300247)调研简报：外延扩张巩固主业优势 积极布局健康管理产业

桑拿产品,以及新推出的空气净化器等。2013年公司实现主营业务收入2.63亿元,同比增长7.56%,净利润1621.30万元,同比下滑15.87%。2013年远红外桑拿房收入占比67.02%,便携式桑拿房收入占比11.55%,木制脚桶等其他产品收入占比21.43%。按区域划分,2013年国内、国外收入占比分别为58.83%、41.17%,结构相对稳定。

    收购卓先实业,巩固桑拿房市场优势地位。由于远红外桑拿房售价较高,占据空间较大,主要在高消费能力家庭推广,整体市场增长比较缓慢。公司在促进内生稳定增长同时,积极寻求外延式扩张机会。继2012年收购德国远红外桑拿房知名品牌Saunalux后,今年6月份公司公告拟收购深圳卓先实业有限公司,以整合双方资源,巩固在桑拿房领域优势地位。

    1)进一步巩固桑拿房领域优势地位。卓先实业是公司在行业主要竞争对手之一,主要产品为远红外桑拿理疗房,以及远红外桑拿理疗仓、远红外足部理疗仓、红外暖风机、红外自发热地板等。2013年卓先实业营业收入1.19亿元,净利润608.14万元。收购后,有助于提升公司的市场份额,减少竞争,提升整体销售规模和盈利能力。

    2)双方协同效应较强。产品互补:公司已有Sanualux和Sanuaking品牌主要面向中高端市场,售价数万元至数十万元,而Josen面向中低端市场,售价一般万元以内;渠道协同:目前,桑乐金在国内拥有22个办事处,200多家经销商,外销主要为欧洲、美洲、中东等地区。2013年内、外销收入比例约为59%和41%,未来将侧重国内销售渠道的发展建设。卓先实业在海外市场渠道较为成熟,2013年内、外销比例为31%和69%,未来将侧重于国外市场拓展。技术互补:桑乐金在远红外线产品应用、安全保护和系统集成智能控制等方面有一定优势,卓先实业在远红外线的波长、能量辐射控制和电子控制等方面有一定优势。规模效应:桑乐金和卓先实业使用原材料均为木材和发热元器件等,双方整合采购平台,可提高溢价能力,降低采购成本。

    3)卓先实业承诺业绩:卓先实业股东龚向民、陈孟阳承诺:卓先实业2014-16年实际净利润分别不低于760万、950万和1100万元,分别同比增长25%、25%和16%。

    进军空气净化器领域,未来或向医疗和养老产业延伸。公司已推出多款空气净化器产品,实木材质,典雅大方,主要面向高端酒店、会议中心等商用市场。此外,公司前期公告获得《医疗器械生产企业许可证》,并聘任蒋依吾教授为桑乐金家庭健康研究院的首席科学家。蒋依吾教授在先进绘图与影视基础技术、医疗诊断智能化和自动医疗诊断设备等方面有多项研发成果,其研发的医疗诊断设备“舌诊仪”已进入台湾医院。而且,公司可以通过远红外理疗房、医疗诊断设备等,拓展健康管理远程服务、社区家庭养老医疗服务,向健康服务和养老产业延伸。

    公司发展方向:三端、二板、一中心。三端:Saunalux、Saunaking、Josen三大品牌,全面覆盖高、中、低端市场,其中Sanualux为收购的德国品牌,面向高端市场,售价数万元至数十万元;Sanuaking为自主品牌,面向中高端市场,售价数万元至十几万元;Josen为新购品牌,面向中低端市场,售价一般万元以内;二板:“智能健康家居”和“家庭健康管理”二大事业板块。公司已建设多个“桑乐金智能健康家居生活馆”,由远红外桑拿房、空气净化器、酒柜等多元化产品构成,具备体验营销和品牌推广效果。未来公司可以通过桑拿房等产品来整合用户健康数据,建立家庭健康管理平台,提供健康管理服务;一中心:家庭健康系统解决方案,围绕家庭健康“空气、水、睡眠、理疗、按摩”相关产品集成,逐步形成健康环境、健康理疗、健康健身等多品类,由单一家用桑拿保健设备制造商转变成“家庭健康系统解决方案”服务提供商。

    盈利预测和投资建议。公司在远红外桑拿房领域处于领先地位,主业平稳增长,空气净化器等新品陆续推广。公司积极通过外延式扩张和布局,创造新兴增长点。不考虑卓先实业的并表,我们预测公司2014-15年EPS分别为0.15元、0.18元,分别同比增长13.76%、17.37%(后附盈利预测);若假设卓先实业2014年并表,按承诺业绩和调整后股本计,预测2014-15年EPS分别为0.21元、0.25元。考虑到公司有较强的转型动力,积极尝试外延扩张布局新兴增长点,建议投资者密切关注公司转型布局。公司最新市值19.3亿元,给予公司25亿目标市值,对应目标价20.33元,对应14年PE 97倍(考虑卓先并表后),给予“增持”评级。

    主要不确定因素:产品销售不及预期,转型进度低于预期。