中材节能(603126)新股研究：行业领先的水泥余热发电企业

核心观点：

    水泥余热龙头企业，连续两年收入、盈利下滑

    公司是余热发电行业的龙头企业，2011-2013年主营业务收入分别为13.3、12.0、10.6亿元，净利润分别为2.2、1.4、0.9亿元，主营业务收入和净利润下滑的同时，毛利率和净利率也双双下滑。主要原因是水泥等下游市场由于需求不振和产能过剩等问题，余热发电需求同比下滑。

    原有下游需求不振，期待改造市场和海外市场

    公司下游以水泥、建材等行业为主，其中水泥行业收入占比超过70%。我们预期未来3年年均市场容量80条，对应的市场空间40亿元，我们预期公司未来订单增长超预期因素来自于水泥改造市场、非水泥市场和国外市场。其中玻璃、新型建材、钢铁等行业余热发电技术应用空间较大，但同样受制于经营情况恶化和产能过过剩等问题，下游需求释放较慢。国外市场收入主要集中于中南亚等国家，预计未来仍有提升空间。

    计划募集8000万股、2.51亿元，用于运营项目建设

    公司计划发行8,000万股筹集资金2.51亿元，用于建立武汉院设备制造研发基地项目、乌海西水BOOT项目等。公司现有业务仍以EPC模式（超过60%）为主，未来完成上市后，融资能力提升，可更多参与BOOT、EMC等模式，提高资金实力和运营业务的开拓能力。

    建议询价区间3.25-4.01元

    假设增发8000万股,预计2014-16年公司EPS分别为0.26、0.30、0.34元。公司为国内水泥余热发电的行业龙头，未来成长将依赖于水泥改造、国外市场和钢铁等市场，伴随上述市场需求的逐步释放和公司运营项目的增加，公司未来几年业绩有望扭转下滑趋势，转向平稳增长，给予公司2014年15-20倍PE，同时考虑新股折价10-15%，建议询价区间为3.25-4.01元。

    风险提示

    水泥等下游行业经营形势进一步恶化；运营项目盈利低于预期；