星湖科技(600866)公司深度报告：调整产品结构应对激烈竞争

估值与投资建议

    公司13年实现每股收益为0.037元,预计14年为0.058元,以5月14日收盘价元计算,静态、动态市盈率分别为134.59和85.86倍。调味发酵品行业13年、14年市盈率中值分别为40.71倍和29.988倍,原料药上市公司13年、14年市盈率中值分别为54.24倍和30.22倍。公司目前的估值水平高于同行业上市公司的平均水平。受行业产能过剩和价格的非理性竞争的影响,公司主导产品市场价格持续大幅下滑。目前看,除生化药业务表现良好外,饲料添加剂与食品添加剂业务亏损。随着公司引入战略投资者,理顺内部治理;同时通过改善公司产品结构,优化和调整产业布局,增加产品附加值,以及工艺改进降本增效,公司未来业绩超预期的可能性较大。我们给予公司合理估值区间为4.06-5.22元,相当于14年PE70-90倍。综合考虑绝对估值和相对估值,我们给予公司,“未来六个月内,中性”评级。

    生化药:新品推广有望带来利润增长点2013年,公司生化药销售收入为3.43亿元,同比增长3.93%。生化药销售同比增加主要系腺苷、腺嘌呤销售收入增加所致。从毛利率水平看,近几年生化药的毛利率虽然下降明显,但仍维持在25%左右。为了摆脱主导产品价格竞争的泥潭,公司积极开发新产品,以期增加新的利润增长点。新产品包括,阿德福韦酯片、拉米夫定、泛昔洛韦、二苯骈酮。我们认为,公司的生化药产品仍有望维持20%以上的增速。随着新产品的推广,预计未来毛利率有望逐步提升。

    食品添加剂:面临激烈的内外部竞争

    2013年公司食品添加剂销售收入为4.28亿元,同比增长1.07%。销售收入同比增加的主要原因系肌苷酸(IMP)和呈味核苷酸(I+G)销售量增加。由于行业竞争激烈,产品价格一路走低,目前,I+G的价格大约在140-150元/kg。我们预计食品添加剂业务未来仅能维持0-5%之间的增长。

    饲料添加剂:减产应对亏损

    2013年公司饲料添加剂销售收入为0.50亿元,同比下降72.64%。2014年1季度数据监测显示,除反刍饲料同比基本持平外,其他品种饲料均下降,总体形势不容乐观。由于下游养殖业低迷的表现,我们预计饲料添加剂销售仍将维持减产以避免亏损的局面。

    主要风险

    市场竞争加剧的风险;

    原材料上涨风险