内蒙华电(600863)2013年报及2014年一季报点评:股息率逾8% 新机组进入建设高峰

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:吴非/崔霖 日期:2014-04-25

2013 年报业绩0.36 元,2014 年一季报业绩0.05 元,符合预期。13A 发电量同比增7.8%,此外煤炭收入贡献增加使主营收入同比增9.9%;煤炭拖累综合毛利率同比降0.9 个百分点至24.7%;归母净利润同比提升6.2%,EPS 为0.36 元,符合预期,扣除减值因素后EPS 为0.39 元;利润分配方案为10 股转5 股派3.0 元(含税)。14Q1 收入同比增7.2%,毛利率升0.9 个百分点至22.1%,单季EPS0.05 元,同比升10.6%,符合预期。

    业绩小幅增长,股息率逾8%。13A 公司标煤单价同比降8.4%至313 元/吨,蒙西地区通过集中采购等方式使得蒙西电网内电厂标煤单价同比降幅达14.3%;电力需求回升促电量升7.8%,其中蒙西电网、华北电网消纳电量同比分别升11.0%、7.8%;贷款利率下降致财务费用下降9.3%,成为2013 年盈利增长的正面推动因素。全资的魏家峁煤炭销售量增加至600 万吨,但受制煤炭市场低迷影响,平均销售价格大幅下降24.0%至182 元/吨,净利润同比降1.6 亿元至小幅亏损状态;此外海一、上都计提资产减值准备合计1.8 亿元,为拖累公司业绩的主要因素。公司每股分红0.3 元,派息比例高达84.4%,对应股息率为8.4%。

    上都送出受限解决助力电量提升,新机组进入建设高峰。2013 年上都电厂利用小时不到5,300 小时,上承(上都~承德)三回送出线路已于2013年底投运,解决上都发电厂送出受限问题,2014 年上都利用小时有望实现大幅提升,推动电量增长。魏家峁、和林电厂相继获得核准,上都四期也处筹建中,未来几年将迎来外送机组建设高峰,2016 年开始业绩有望实现快速增长,预计2014~2017 年EPS 分别为0.42/0.45/0.66/0.75 元。需要指出的是,上述电厂建成后,若不能及时接入特高压外送线路,由于蒙西火电上网电价较低,机组盈利或低于预期水平。

    煤电平台地位确立,资产注入有望推进。2011 年7 月大股东北方联合电力承诺将公司作为煤电一体化等业务的最终整合平台,并力争用5 年左右时间将相关资产在盈利能力及其他条件成熟时逐步注入上市公司。其后的2011 年11 月对其近年可以考虑以各种方式逐步分批启动注入公司的资产进行了初步筛选,由于客观条件发生变化,涉及北方电力控制的全部煤炭项目均处于亏损之中,神华北电盈利能力大幅下降,集通铁路2013 年以来陷入亏损。目前,北方电力正与公司积极协商在现有条件下注入部分相关资产的具体方案,后续注入值得期待。

    风险提示。规划项目主要以外送为主,核准时间及电网建设进度将影响其未来盈利前景;区内煤炭价格走势将影响公司短期业绩;电价调整超预期。

    盈利预测及估值。鉴于利用小时等因素或好于预期,小幅调整公司2014~2016 年EPS 至0.42/0.45/0.66 元(原为0.40/0.43/0.64),对应P/E 为8.5/8.0/5.4 倍;考虑到特高压外送项目将助力公司成长,同时集团对公司定位明确,后续资产收购仍可期待,给予2014 年10 倍合理P/E 水平,对应目标价4.2 元,维持“买入”评级。