章源钨业(002378)年报点评：量价齐升推升收入 费用高企侵蚀利润

报告期内,公司实现营业收入19.52亿元,比上年同期增长11.9%;营业成本14.91亿元,比上年同期增加8.7%;营业利润1.45亿元,比上年同期减少7.5%;归属于上市公司股东净利润1.08亿元,比上年同期减少17.7%。基本每股收益0.25元。分红方案:每10股派现金红利0.50元(含税)。

    量价齐升推升收入。(1)据Randi Research估计,受益于年初钨精矿收储传闻的影响,带动钨价在上半年快速上涨,尽管三季度末期钨价快速回落,但综合售价仍较上年有2%的增长。(2)得益于公司调整销售提成方案和进一步加大销售宣传力度,据Randi Research估计,全年销量达到10.6kt(标准量),同比上升10%。我们判断这两个因素促成了收入的增长。

    费用高企侵蚀利润。(1)尽管加大销售力度,促使销量上升,但同时也导致销售费用上升显著,达23.9%。此外,管理费用和销售税金也不同程度上涨,导致单位SG&A同比上升了30%(2)贷款规模增加和利率上升导致利息支出增加,财务费用上升,单位财务成本也上升了16%。(3)所得税率同比更是上升了37%。这些因素导致虽然单位毛利上升但是单位净利却下滑了25%,从而侵蚀了公司的利润。

    盈利预测及评级:从去年三季度末期开始钨价持续下行,但我们认为,因固定需求的支撑,钨价的下行空间有限,倘若市场又存在收储传闻,钨价可能重新回暖。预计公司2014-2015年EPS分别为0.36元、0.46元,对应2014年动态PE48倍,2015年动态PE37倍,首次给予公司“增持”评级。

    风险提示:原材料价格大幅波动;澳克泰产能释放延滞;销售费用控制乏力。