深振业A(000006)年报点评:受制资源瓶颈 探索有效扩张路径

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:曹光亮/刘坤 日期:2014-03-21

投资要点:

    公司公布2013年年报,全年实现结算收入46.11亿,同比增长49.4%;归属于上市公司股东净利润6.96亿,同比增长12.8%。实现EPS0.52元/股,基本符合我们及市场一致预期。结算收入大幅增长,毛利率大幅下降,未来有望回升。主力项目天津新博园下半年大量结算,收入占比近半,推高全年结算收入大幅增长,但该项目不到30%的毛利水平亦是全年毛利率水平较去年大幅下降10个百分点的主因。随着该项目逐步结算完毕,14年主力结算项目中,惠阳振业城二期、长沙振业城毛利水平均在40%以上,毛利率有望回升40%左右。

    受项目储备规模制约,合同销售额同比减少30%。公司13年之前,近3年没有新增储备,受制于可售资源的大幅减少,13年合同销售额27.7亿,同比下降30%。13年公司土地市场工作转向积极,新增储备58万平,可售资源得到有效补充下预计明年销售额有望达到34亿,同比增长超20%。14年,若15亿公司债顺利发行以及大股东的资金支持,将对公司持续扩张形成有力支撑,改善公司目前整体储备仍较不足的状况。

    借力深圳地铁“地铁运营+上盖物业开发”模式,或可探索出一条规模增长通道。公司创新在深圳的拿地模式,牵手深圳地铁集团,未来或可借力深圳地铁“地铁运营+上盖物业开发”模式,突破在深圳拿地受制溢价率和资金限制的瓶颈。目前,深圳地铁集团拥有地上盖物业土地储备建面约250万平方米,其中近60%为商品房项目。按照规划,深圳地铁总里程数2016年翻番,2030年达到目前4倍,深圳地铁若能借此持续获得大量地铁线上优质土储,甚至若在国资委支持下,将该种模式复制到国资委旗下其他拥有土地资源的非地产平台,将是一条有效的规模增长通道。投资建议:公司受制拿地溢价率和资金限制,存在储备项目整体较为不足的瓶颈。公司未来的想象空间主要在于,在当前国企改革的背景下,若能在国资委的支持下,与深圳地铁集团形成长期合作,甚至将此模式复制到国资委旗下其他拥有土地资源的非地产平台,将能有效突破资源瓶颈,打开一条规模增长的通道。同时,公司14年若15亿公司债顺利发行以及大股东持续提供资金支持,将对公司扩张形成有力支撑。我们预测公司14/15年分别可实现EPS0.61/0.71元,对应PE7.3/6.2倍。维持“增持”评级。

    风险提示:公司与深圳国资委旗下其他拥有土地资源企业合作程度低于预期。