延长化建(600248)深度研究：增发续航 再造延长

背靠延长、快速成长。控股股东为延长石油集团(持股61.98%),是陕西省唯一从事石油化工建设的大型股份制企业。建筑安装为公司核心主导业务,2013H1 在主营业务收入、毛利中的占比达91.1%/93.9%,省内收入占比 85.75%;2013 集团内收入占比57.51%。

    全球石化投资看中国,煤化工蓄势待发。预计到 2015年末石化及化工工程市场规模约 8600 亿元。2013/2014 年全球新增炼油产能6000/12000 万吨,中国4000/4000 万吨;2014年全球新增乙烯产能400 万吨。2013-2016 年期间新型煤化工总投资规模约7850-8300 亿元。煤化工行业投资规模可能会扩容,投资周期也比市场预期的更长更持续(6-8 年),预计今年底、明年初将陆续进入订单高峰。

    集团订单饱满,商业模式创新提升毛利率。延长石油集团未来 5-8 年规划投资3500 亿元,重点建设“22331”工程,预计每年可形成与公司相关的工程订单约100~140 亿元。集团外沿业务线,海外跟随延长集团及大工程承包商,将实现较快增长。商业模式创新可提升毛利率:(1)前端进入设计领域,向EPC 总包转型;(2)中端做强设备制造(2015 年收入预计达10 亿);(3)投融资(BT)带动施工业务。

    非公开增发将“再造延长”。公司拟非公开发行筹集不超过6.5亿元。(1)购置工程设备。完成后公司吊装产能居行业前列,一方面有利于承接更多大型项目,另一方面将降低设备租赁费用比例,有利于扩大业务规模并提升毛利率。(2)补充流动资金。2012年末公司在手合同83.37亿元,合同收入比 1.85 倍。补充流动资金一方面可增强业务承接能力,另一方面可加快由工程承包向投融资延伸的战略转型。

    盈利预测及投资评级。我们预测公司 13/14/15 年EPS 分别为0.51/0.63/0.76 元,13~15 年净利润CAGR 为28% 。考虑到公司持续成长潜力,我们给予公司2013年20 倍PE,对应目标价10.20 元,上调评级至“买入”。