湖北宜化(000422)：尿素和磷酸二铵利润率走软令业绩低于预期;中性

与预测不一致的方面

    湖北宜化公布 2013年上半年净利润为人民币 2.06亿元,占我们/万得市场全年预测的 42%/25%,低于52%的历史趋势。公司收入(同比下降 11%)符合我们的预测,主要归因于尿素、磷酸二铵及 PVC产品价格走软。2013年上半年来自新疆 PVC项目和松滋磷酸二铵项目的贡献较小,原因在于开工较晚而且开工率较低。公司毛利率同比下降 3个百分点,其中尿素毛利率同比下降 9个百分点,磷酸二铵毛利率下降 3个百分点,PVC毛利率上升 3个百分点。

    由于尿素的出口价格和现货价格疲弱,并且缺乏来自煤价的成本支撑,我们认为短期内尿素价格反弹的推动因素有限(尽管气头生产商的天然气成本上升)。在我们看来,尿素业务复苏需要由需求显著提高来推动。考虑到硫磺和磷矿石价格下降,我们预计 2013年下半年磷酸二铵业务依然疲弱。公司的新疆 PVC项目于6月份开始运营,我们认为其成本优势将有助于缓解目前其他生产厂面临的盈利压力。

    投资影响

    我们将 2013/14/15年每股盈利预测下调了 6%/10%/4%,以计入尿素和磷酸二铵毛利率下降的因素。我们将该股基于行业相对市净率的 12个月目标价格下调至人民币 6.20元(原为 6.60元),这是基于 0.78倍的 2014年预期市净率和 7.8%的 2014-2015年预期平均净资产回报率得出的(原为 0.82倍和 8.2%),估值倍数的下降意味着回报率下滑。维持中性评级。主要风险:尿素和磷酸二铵出口强于/弱于预期,宏观经济复苏强于/弱于预期。