湖北宜化(000422)中报点评：主营产品景气低迷 业绩回落

中期业绩下滑 56.6 4%,略低于预期。2013年上半年公司营业收入、归属于上市公司股东的净利润分别为 83.2 亿元、2.06 亿元,分别同比下滑 11.29%、56.65%,扣除非经常性损益后的业绩下滑63.11%,基本 EPS 为0. 23元,略低于预期。

    产品上量不上价,毛利率整体下降。本期公司主营产品产销量有所增长,其中尿素、PVC、磷酸二铵、季戊四醇产量分别为161.7 万吨、40.2 万吨、59.2万吨、3.2 万吨,同比增幅分别为 3.8%、8.7%、66.3% 、5.3%。而受制于行业产能过剩,景气低迷,价格下跌,导致本期毛利率同比下降 3.0 个百分点至17.91%,其中尿素、二铵、有机产品毛利率分别下降 8.9、2. 4 、1.7 个百分点;而 PVC因内蒙宜化 30万吨/年PVC开工率提高,整体毛利率提升 3.0个百分点;氯碱产品因烧碱价格同比仍较高,毛利率提高 4.8 个百分点,预期下半年将回落。

    西部尿素成为业绩贡献主力。本期公司本部及多个子公司均录得亏损,而位于西部的新疆宜化及内蒙古鄂尔多斯联合化工有限公司均实现盈利,显示公司战略布局的价值。其中,全资子公司新疆宜化实现净利润 1.79 亿元,公司拥有60万吨/年尿素,当地煤炭廉价,生产成本较低,销售净利率高达 30%;控股51%子公司内蒙古鄂尔多斯联合化工实现净利润 3.33 亿元,公司拥有120 万吨/年气头尿素,受益于低廉的天然气成本,销售净利率高达20%。而华鲁、鲁西、柳化等企业尿素销售毛利率也仅为 20% 左右。

    景气低位,回升仍需时日。目前公司本部等生产尿素的企业业已亏损,PVC全行业亏损,磷肥行业大面积亏损,未来行业有望迎来出清的机会,不具备竞争优势的企业将会淘汰出局,优势龙头企业获得升机。另外,公司拥有 2.8亿吨磷矿石储量,随着陆续开采,自给能力提升,将提高磷肥盈利能力。

    维持“审慎推荐-A”投资评级:预计 2013-2015年EPS 分别为 0.57 元、0.63元、0.73 元,目前动态估值 12倍,PB低于 1,估值位于低位。

    风险提示:需求下滑风险;项目进度延迟风险。