德豪润达(002005)：LED布局完成 迎来经营拐点

德豪润达已完成LED 垂直一体化布局,逐步进入收获期。芯片已越过盈亏平衡点,明后年LED 光源业务有望迎来较大弹性。预测 13-15 年EPS 为0.25/0.42/0.61元。德豪处于经营拐点,基本面趋势向好,首次给予审慎推荐,目标价12.6 元。

    LED 垂直一体化布局完成,进入收获期。德豪已形成从外延到终端应用的全产业链布局。在LED 照明领域与雷士、惠而浦、AEG的战略合作,更是有效打开了下游出海口。预计 13年LED 业务收入将超过小家电,明后年 LED 占比近 80% 。

    由于 LED 业务毛利率高于小家电业务,综合盈利能力将有显著提升。我们认为德豪已进入高投入期尾声,未来将逐步收获。

    芯片业务已迎来盈利拐点。12年芯片业务处于投入期,导致单项业务亏损近3亿。而今年3 月运行机台数已达30台以上,6 月则近 50台。我们判断Q2芯片业务单月产值已超过6000万元并越过盈亏平衡点,不再拖累整体业绩。近期行业供需改善也将大幅提高芯片业务盈利水平。此外在代表行业发展方向的高压芯片和倒装芯片领域,德豪具有扎实储备并已进入量产阶段。我们认为这体现了团队对技术路线的洞察力,有利于占据行业制高点。

    结盟雷士,LED 光源业务弹性较大。近期德豪润达收购雷士约20% 股权,并结成战略合作。LED 照明应用环节的最大壁垒为品牌和渠道,我们认为本次强强联合对于德豪的最大意义在于打开LED 光源出海口。LED 公共照明和商业照明市场均已打开,借助雷士的渠道资源,德豪有望显著受益。预计 13年向雷士渠道出货约 5 亿元,14年望达 10亿以上。后续增持雷士为大概率事件。

    首次给予“审慎推荐-A” :德豪已完成LED 垂直一体化布局,逐步进入收获期。

    芯片已越过盈亏平衡点,不再拖累整体业绩。结盟雷士获得优质渠道资源,明后年LED 光源有望迎来较大弹性。预测13-15 年EPS 为0.25/0.42/0.61元。虽然股价对应今年业绩估值不低,但是处于经营拐点,其基本面趋势向好,基于明后年高增长,我们给予目标价12.6 元,相当于14年30倍PE,首次给予“审慎推荐-A ”评级。后续我们将持续跟踪各项业务进展情况。

    风险提示:LED 照明渗透率提升不及预期;与雷士资源整合风险。