华天酒店(000428)：承包模式将助推潜力释放

灰汤华天二期开发项目将引进承包开发的新模式,公司负责项目获取及规划、支付拿地成本、收取基本承包费及收入分成。新模式能够提高开发效率、取得稳定收益,规避相关的投资风险。

    投资要点:

    新模式的本质:集中发挥低价拿地优势,享受基本承包费及收入分成。公司将在灰汤华天二期开发中引进盛世华轩作为承包商、长花灰韶公司(盛世华轩的关联方)为其提供担保。(1)收入及成本模式:公司支付土地成本,向承包方收取基本承包费(灰汤华天城二期项目基本承包费为12911 万元人民币)和项目收益承包费。项目承包开发期间产生的成本、债务或义务均由承包方承担。(2)现金流模式:盛世华轩先支付一定的订金,并在承包合同签定生效后两年内分4 次支付基本承包费。项目收益承包费则自承包的地产项目开始销售后,按销售额约定比例分月支付。

    新模式有利于加快扩张。新模式解决了资源瓶颈,可实现多个项目同时开工,并缩短项目周期,使公司更快地回笼资金、获得收益。(1)缓解资金压力。在新的开发模式中,公司只需支付土地成本,资金压力大大减小;同时,由于承包费用于房地产销售前支付,可以更加迅速地回笼资金。(2)合理高效地配置人才资源。公司虽然有能力亦有经验独立开发房地产项目,但核心优势仍是酒店管理。且随着多个项目同时开展,人才亦将出现瓶颈。新模式下公司仅进行前期的准备工作,并不参与后期建设,将能够集中资源开展核心业务。

    新模式有利于控制风险。(1)收益稳定、可在一定程度上规避政策及市场风险。新模式下公司至少可回笼基础承包费,只要定价高于土地成本即可获得利润。项目收益承包费按销售额的约定比例收取,旱涝保收。(2)承包费用结算补充流动资金,财务费用压力亦将得到缓解。

    展望未来:优势明显、储备丰富、项目收益将加速释放。(1 )我们在此前的报告中已经指出,“华天”作为历史名牌在湖南影响力大、公司作为国有控股企业拥有良好的政企合作基础、且项目能够促进地方经济发展、带动就业,因而能够以较低的土地成本获得优质项目。(2 )公司现有项目储备中,邵阳、永州、娄底华天及张家界华天二期均有可能采用承包的模式,新模式将推动业绩加速释放。

    强烈推荐。假设基本承包费用按每年 25%计算,保守预计 13/14/15 年业绩将比此前预期增厚约1300/2600/1300 万元,对应EPS0.018/0.036/0.018元。维持强烈推荐评级,目标价6 元。

    风险提示:政策调控,承包方执行力等存在不确定