西安民生(000564)年报和一季报点评:利息开支压制业绩 门店培育尚需时间

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:耿焜/许世刚 日期:2013-04-24

西安民生披露2012年报及2013年一季报。2012年,公司实现营业收入33.65亿元,同比增长18.09%;实现归属净利润0.67亿元,同比增长9.55%;实现扣非后归属净利润0.63亿元,同比增长28.66%;基本每股收益0.1942元。2013年一季度,公司实现对汉中世纪阳光的并表,实现营业收入10.87亿元,可比口径同比增长5.94%;实现归属净利润0.26亿元,可比口径同比增长3.81%;扣非后归属净利润可比口径同比增长4.36%;基本每股收益0.055元。

    毛利率保持稳定,其他业务收入占比提升是主因。2012年公司综合毛利率较上年同期提高0.42个百分点至23.62%。其中主营毛利率提高0.03个百分点至16.54%,其他业务收入占比同比提高0.27个百分点至9.13%。

    2013年一季度,综合毛利率仍同比提高0.76个百分点至19.67%,剔除掉世纪阳光并表(一季度收入体量约为0.7~0.8亿元左右)的可能影响,我们判断其他业务收入占比提高仍是毛利率提高主因。 利息支出是业绩承压最大因素,新店开出将进一步增加费用压力。2012年,公司销售费用率和管理费用率合计同比下降0.24个百分点。但由于有息负债大幅增加,利息支出同比大幅增长近70%,从而对全年业绩带来明显压制。随着公司债的发行,部分银行借款将被置换,但从一季度末长期借款仍大幅增加来判断,预计利息支出仍将维持高位。经营方面,随着公司包括募投在内的多个项目陆续开出,在开业初期费用压力也将有所加大。 宝鸡子公司业绩保持增长,世纪阳光并表增利有限。2012年,宝鸡商业子公司实现净利润1636万元,较2011年增长约500万元,净利率提高至1.28%(2010~2011年分别为0.99%/0.97%)。汉中世纪阳光2012年营收约为2.09亿元,净利润397万元,净利率为1.9%(2010~2011年分别为0.27%/0.68%)。目前世纪阳光正扩建二期,预期并表后短期内业绩贡献将有限,预计仍维持在300~500万左右。

    鉴于费用高压料将持续,暂下调至“中性”评级。2012年公司利息支出大幅增长超出预期,我们预计今年这一态势仍将持续。此外,新店开出也将进一步拖累业绩。就此下调公司2013~2014年盈利预测至0.16/0.18元(此前为0.21/0.27元),预计2013年业绩增速约为13%左右。尽管我们长期看好公司作为海航旗下唯一商业平台的规模前景,但在费用压力明显改观前,高估值将对公司股价上涨带来一定压制。鉴于此,我们暂下调公司至“中性”评级。