风范股份(601700)季报点评：国网结算方式改变影响一季度利润增速

净利润略升缘于费用率下滑。公司营业收入同比下降13.90%；归属母公司净利润同比上升9.70%，公司净利润略升主要缘于期间费用率同比下降1.23个百分点。营业收入同比下降的主要原因是国家电网公司对货款的结算有了新的规定，工程货款需等工程结束后再进行工程总结算并有供货单位开具全额增值税专用发票经审核后进行付款，和原来的付款结算方式相比，付款时间推迟了三至四个月。

    毛利率维持稳定，未来或有提升。公司毛利率23.11%，同比略降0.83个百分点，环比上升0.53个百分点。由于淮南-上海特高压项目可能在二季度结算，我们预计公司二季度毛利率水平将环比提高。由于特高压项目主要使用钢管塔，公司未来几年高毛利率的钢管塔销售占比将增加，主营业务综合毛利率将随着提升。

    期间费用率下降，缘于销售、财务费率下降。公司期间费用率7.91 %，同比下降1.23个百分点；其中销售费用率同比下降1.94个百分点，财务费率同比下降1.46个百分点。销售费率下滑缘于：1）一季度发运的产品以火车发运为多，运费较低；2）发运的产品离公司距离相对较近。财务费率下滑缘于：一季度到期履约保函较多，到账保证金利息收入较多。

    预收款结转致环比大幅下滑。公司2013Q1末预收账款8888.50万元，环比下滑54.43%，缘于各电网公司去年支付给公司的预付款随今年一季度产品交付，销售收入确认后预收账款随之结转。此外，公司2013Q1末预付账款2.47亿元，环比增长69.20%，主要原因是年初主要原材料钢材的价格呈现上升趋势，公司和主要供应商签订了锁价采购协议而支付了部分锁价采购款。盈利预测与投资建议。预计公司2013-2015年净利润增速分别为23.83%、15.21%、4.11%，每股收益分别为0.42元、0.49元和0.51元。目前股价对应2013年动态市盈率19.67倍。参考特高压同类公司估值水平，考虑到特高压建设可能加速，我们给予公司2013年20-25倍的市盈率，对应股价为8.40-10.50元。维持公司“增持”的投资评级。

    主要不确定因素。原材料钢价等大幅上涨的风险，特高压建设低于预期的风险。