卓翼科技(002369)一季报点评：收入延迟确认和销售费用增长导致一季报低于预期

一季报业绩低于预期

    收入3.25 亿, 同比增长8.9%;毛利率8.8%, 同比下降2 个百分点; 三项费用率5.74%, 同比增加0.43 个百分点，其中销售费用从0.72% 增加到2.18% ；净利润率3.1%, 同比下降1.65 个百分点，扣非净利润860万, 同比下降38% ；经营性现金流-3500 万, 仍然维持季节性流出；1Q13业绩低于市场和瑞银的预期，公司对1H13净利润的指引为同比增长0-30% 。

    Pad ODM 收入延迟确认和销售费用增长拖累业绩

    公司1Q13有部分海外ODM Pad订单未能确认收入, 我们预计有10 几万部, 5000万左右收入, 占1Q13收入的15% ；4Q12招募的MTK平台团队还在投入期, 今年4 月才开始产品外销，导致销售费用同比增加230%；虽然公司份额保持不变，但客户订单总量减少, 导致网通产品收入同比有所下降; 1Q13 手机代工量(SMT+ 组装)已经超过200万部，我们预计2Q13有望超过300万部。

    手机代工业务有望获得更多大客户

    2013年公司SMT线总量有望达到59条左右( 深圳40条/ 天津15条/ 厦门4 条) ，潜在产能增长70-80%，设备都是参考国际领先水平配置；我们认为，对联想的稳定出货记录，与国际接轨的先进设备和国内领先的扩产能力，有望帮助公司2H13获得其他大客户的手机代工订单。

    估值: 维持目标价和“买入”评级

    由于上半年订单增长可能低于预期，我们对13-14年扣非EPS 预测(0.67/1.04元) 可能面临下行风险，目标价推导基于瑞银VCAM-DCF估值法（WACC为9.5%）。我们预计2Q13扣非净利润1500 万元，环比增长74% ，同比增长90%(2Q12基数较低) 。如果2H13能够导入新的大客户，订单有望快速增长。