同洲电子(002052) 2012年年报点评：业绩基本符合预期 引领“四屏合一”家庭娱乐产业

一、 事件概述

    近期，同洲电子公司发布2012年年报：报告期内，公司实现营收21.06亿元，同比增长4.57%；归属于上市公司股东的净利润为1.93亿元，同比增长761.18%；实现基本每股收益为0.57元，扣非每股收益为0.47元。

    此外，公司公布2012年利润分配预案：以2012年12月31日公司总股本341,479,847股为基数，向全体股东每10股派发现金股利1.00元人民币（含税），每10股送红股5股（含税），每10股转增5股。

    二、 分析与判断

    业绩基本符合预期，营收增长4.57%，净利润增长761.18% 1、业绩基本符合预期。（1）此前公司发布的2012年业绩快报指出，公司净利润为1.95亿元，同比增长971.32%。此次年报数据低于快报数据。其中，净利润增速产生较大差异的原因是，公司对前期会计差错更正及追溯调整进行了修正，2011年净利润为2,243 万元，导致净利润增速有所下降。（2）业绩增长原因为：①公司强化合同管理，提高科学生产的效率、主动放弃毛利率低、回款较差的订单，使得产品的综合毛利率有所提高；②随着国家各地有线电视运营商网改的进度不断加快，各有线运营商客户对双向、高清机顶盒的需求量大幅上升，导致公司此类高毛利率产品出货量大幅增长；③确认递延所得税资产增加，使得所得税费用减少；④确认的补贴收入有所增加，使得非经常性损益增加3,420万元。（3）各业务营收增速为：卫星电视接入设备（18.40%）、有线电视接入设备（8.80%）、其他设备（-29.34%）。（4）各业务营收占比为：卫星电视接入设备（34.32%）、有线电视接入设备（56.18%）、其他设备（9.50%）。 （5）国内外市场收入占比为：国内占比为56.55%，国外为43.45%。国外市场开拓较为有力。

    2、公司综合毛利率与上年同期相比提升4.45个百分点，达到27.62%。我们判断，主要是有线电视高清机顶盒等高毛利率产品出货比例较高所致。各业务对综合毛利的贡献率分别为：卫星电视接入设备（9.17%）、有线电视接入设备（15.11%）、其他设备（3.12%）。 3、期间费用率方面，公司控制较好，较去年同期下降1.49 个百分点，至20.91%。

    销售费用率、管理费用率均下降。2012年销售费用率、管理费用率与财务费用分别为7.27%、10.23%与3.49%，较去年同期降低1.08个百分点、1.19个百分点与提高0.76个百分点。对于财务费用率的提高，我们判断，主要是公司为提前收回应收款项给予客户一定的现金折扣以及汇兑损益增加所致。

    传统机顶盒业务增长平稳，但依托技术及平台优势，实现了较高毛利率 1、2012年传统机顶盒业务增长平稳。（1）传统机顶盒及相关设备销售量为797.2万台，同比增长19.96%；生产量为799.79万台，同比增长20.5%。（2）卫星电视接入设备营收7.04亿元，同比增长为18.40%；有线电视接入设备营收为11.53亿元，同比增长为8.80%。 2、由于工艺改进、中间件收入增加以及前端平台系统的排他性，有线电视机顶盒业务保持了较高毛利率，为26.90%，去年为19.88%。（1）公司对几款主打机顶盒产品进行了工艺改良，全部采用ALL-IN-ONE的设计，降低了产品的整机成本，提高了综合毛利率。（2）公司传统订单市场保持稳定并带来中间件产品收入的提高。广东省、深圳的地区销售额均突破亿元大关，哈尔滨、江苏、成都、武汉等省、市地区实现了中间件产品的销售收入。（3）公司在广东、辽宁、哈尔滨等区域借助前端平台系统的搭建和运营，保持了终端产品较高的毛利率。

    3、我们预计，由于竞争加剧，2013 年公司传统机顶盒毛利率会有所下降，但依托业绩基本符合预期，引领“四屏合一”家庭娱乐产业 公司技术与平台优势，公司仍有希望保持较理想的毛利率水平。未来，国网公司即将进入实质性运营阶段，公司在广电运营商积累的资源将在全国广电网络整合带来的巨大市场机遇中占据优势地位，市场份额有望扩大，从而毛利率仍可维持较好水平。

    传统机顶盒业务，海外市场取得较大突破，实现营收8.91亿元，增长16.23% 1、2012 年公司充分参与国际市场竞争，推动产品更新换代，在国际市场开拓方面实现了很大的突破，尤其是拉丁美洲、东南亚地区、俄罗斯联邦，东欧的市场份额有明显提升。

    2、我们认为，随着高清机顶盒及OTT等产品的持续拓展，海外市场仍将成为公司未来重要增长点。包括：（1）发展中国家及地区，例如印度，印尼，俄罗斯等地正在全面进行数字电视平移，有巨大市场需求。（2）2014年巴西世界杯赛事对于南美地区高清机顶盒销售的拉动，市场容量仍然较大。（3）公司参股的柬埔寨——至高传媒，即将正式运营三网融合项目。2013年，除继续完成至高传媒的运营准备工作外，预计在6月份展开各个技术平台的搭建工作，在7月底完成机房装修、市场调查、整体网络规划、无线网络规划和设计等工作，计划10月份设备进场调试安装，12月开始系统联调，年底前完成运营的技术准备工作。

    “硬件+服务+内容+渠道”商业模式基本建立，2013年重点关注公司深耕“四屏合一”家庭娱乐市场 1、经过近三年的研发投入以及战略转型，公司已经基本建立“硬件+服务+内容+渠道”商业模式。（1）硬件：公司推出飞TV、飞看、飞Pad、飞Phone等，具备四屏合一、智能互动操作功能。目前，公司利用国广东方CIBN互联网业务运营的资源进行电视机顶盒、数字电视一体机、手机等互联网终端产品的销售，并将通过CIBN互联网电视集成播控平台与国广东方共同推广CIBN互联网电视业务。（2）服务：公司推出“甩甩看”、“飞飞看”、“说说看”、“投投看”、“摸摸看”在内的甩信、四屏互动、语音输入等三网融合业务，扩展智能电视增值空间。（3）内容：公司与上海文广互动合资成立文广视联，获得比肩“百视通”的海量影视内容，且龙视传媒、爱渡飞集成了大量第三方内容与应用。（4）渠道：公司为全国18个省市搭建数字电视互动业务平台，现已覆盖1亿用户，占据全国三分之一强用户。公司在深圳、武汉、长春已经建设较为完整的销售渠道并迅速有了市场销售收入，贵州、江苏、天津、中山已经分别完成或正在进行前期的产品测试，测试完成后即可与广电签订意向合作书，实现进店销售。未来公司还将拓展苏宁、国美等卖场渠道，同时将建立1000家体验店。此外，在售后服务方面，公司成立“优迅维”，提供售后服务。

    2、公司拥有独家专利技术，在业内首推“电视映像触控技术——摸摸看”，引领三网融合进入四屏合一时代。（1）“摸摸看”技术解决了制约客厅文化发展的电视屏的操控问题，把电视内容同步“映射”到手机和PAD上，并由手机和PAD同步控制电视，实现了“大屏映小屏、小屏管大屏”的低延时操作视听。（2）根据我们的现场感受，用户体验良好。通过PAD操作，可以很方便地实现屏幕切换、内容推送、游戏操控等应用，使得用户“找回对大屏的爱”。我们判断，只要营销得当，公司“四屏合一”相关产品及业务有望取得爆发性增长。

    3、公司“四屏合一”相关产品与业务将在2013年正式商用，我们期待公司划时代的产品能够取得成功。其中：（1）公司于2月4日在电子商城（飞shop）正式发售智能手机“飞PHONE”； （2）4月16日，公司推出了基于“电视映像触控技术——摸摸看”的全新飞系列终端产品“飞TV”，并联合晋声科技发布智能电视一体机的创新商业模式，宣布推出应用于广电系统的“飞利浦广电定制智能一体电视”。我们预计公司5月发布工程机，7月正式商用。（3）此外，我们预计，OTT机顶盒“飞看”将于4月下旬正式商用。（4）我们对于“飞利浦广电定制机”尤为看好，。

    三、 盈利预测与投资建议

    我们维持之前判断，过去几年公司转型阵痛时期基本渡过，2012 年是业绩拐点，盈利能力将从低谷开始返身向上。

    鉴于2013年全球智能电视及OTT产业发展将实现实质性突破，公司推出的“飞phone+飞pad+飞看+飞TV”，有望主导“四屏合一”家庭娱乐市场，引领行业发展方向。由于公司产品支持多种制式（DVB、OTT与IPTV），其兼容性更为理想；加之产品界面与外观时尚、用户体验良好，公司的业务具有爆发的可能性。我们认为，未来三年，基于公司深耕“四屏合一”家庭娱乐市场的判断，业绩有望迎来公司历史上最长的高增 长弹性时期。

    考虑到公司“四屏合一”产品正式商用时间低于我们此前判断，下调2013年盈利预测。预计2013～2015年EPS分别为0.70元、1.17元与1.56元，对应当前股价PE为18X、11X与8X，维持“强烈推荐”评级，可给予30倍PE，2013年公司合理估值为21元。

    四、 风险提示： 1、市场竞争风险；2、政策风险；3、国际贸易风险；4、产品交付风险；5、税收优惠政策变化风险。