宝莫股份(002476)年报点评：四季度净利下滑25%

2012年，公司实现营业收入5.8亿元，同比增长7.1%；营业利润5865万元，同比下降25.9%；归属母公司所有者净利润5125万元，同比下降24.4%；基本每股收益0.1424元。其中，四季度公司实现营业收入1.2亿元，同比减少3%；归属于母公司净利润866万元，同比下降25%。业绩符合预期。

    公司主要从事丙烯酰胺、聚丙烯酰胺及其衍生物的开发和生产，是国内大型聚丙烯酰胺供应商之一，也是我国第二大采油专用聚丙烯酰胺制造商。

    采油用PAM结算价下跌、新投产能负荷率偏低，四季度盈利降幅扩大。四季度公司营收下降，毛利率环比下降1.4个百分点，自三季度起毛利率逐季下降、同比降幅持续扩大，净利润同比继续下滑，降幅较三季度增加1个百分点。2012年业绩下降主要有两方面原因：1）采油用PAM结算价下跌，采油用PAM销量增15%，收入仅增3%，毛利率下降5.5个百分点。

    阴离子絮凝剂产品因市场变化调整产品结构，导致产销量继续下滑、收入缩减46%，毛利率下降1个百分点；2）2012年4月公司1万吨阳离子絮凝剂项目投产，三季度年产1 万吨驱油用表面活性剂项目竣工投产，市场开拓不力使新形成产能负荷率偏低，毛利率下降。同时，市场开拓使费用率激增，进一步拖累公司业绩：2012年销售费用同比增长30%，主要是扩大销售规模增加运杂费和租赁费以及职工薪酬增加所致；管理费用同比增长25%，主要是研发费用增长。全年费用率上升1个百分点，四季度费用率环比增加3.5个百分点。

    三次采油需求将保持较快增长。公司主要客户胜利油田“十二五”规划提出，将进一步加大三次采油投入，提高聚丙烯酰胺和表面活性剂用量，确保年增油150万吨以上。另外，近年来由于石油价格持续走高，传统油气资源发现难度越来越大，国外石油公司也日益重视老油田提高石油采收率的投入，聚合物驱的应用呈现增长态势。下游市场的良好需求将给公司带来较好的发展空间。

    未来看点为聚丙烯酰胺在水处理领域的放量。国外水处理是聚丙烯酰胺产品的第一大应用领域，占总用量的50%以上。随着我国政府对环境保护日益重视以及水处理设施投入和排放标准的提高，预计未来3年水处理聚丙烯酰胺需求增长在30%以上，市场规模将达115亿元以上。

    维持“中性”评级：预计公司2013-2014年的每股收益分别0.19元和0.24元，动态市盈率分别为59倍和46倍。估值较高，维持“中性”投资评级。

    风险提示：核心技术泄密风险；市场开拓不力致成长预期难兑现。