希努尔(002485)2012年报点评：大力拓展直营终端 费用率显著上升

事件：

    公司今日公布2012年报，季度公司实现营业收入117,942.23万元，同比增长2.76%；归属于母公司净利润为13,985.03万元，同比下降29.75%；摊薄后每股收益为0.44元。以2012年12月31日的公司总股本为基数，向全体股东每10股派发现金红利2 元（含税），送红股0 股（含税），不以公积金转增股本。

    评论：

    积极因素：

    公司大力拓展直营终端。（1）终端建设方面：大力拓展、优化营销渠道1）加强终端建设，加大直营店建设力度，截至报告期末，公司店铺总数已达653家，其中，直营店148家，报告期内新开设直营店101家，另有20余家正在设计装修中。

    消极因素：

    毛利率同比下降1.46个百分点。公司2012年新开的直营店在当年贡献业绩较少，再加上公司消存货进行的打折导致整体毛利率下降，大规模扩张直营店的情况

    销售费用大幅上升4.49个百分点。销售费用上升主要是由于公司开设101家直营店导致终端租赁费用、销售人员工资上涨及公司加大营销、广告投入等因素所致。

    应收账款大幅上升135%。主要由于公司对信用条件较好的加盟店延长信用期限，以及结算合同期内大客户欠款较多所致，证明终端销售疲软。

    公司2012年末存货为4.02亿元，较2011年年末上升29.08%，较3季度末上升3.84%。

    经营活动净现金流大幅下降90.82% 报告期内，经营活动产生的现金流量净额比去年同期减少90.82%，主要是销售回款周期延长，职工工资、店铺租赁费等费用增加所致。

    业务展望：

    公司短期发展目标为：1）加强公司营销终端建设，继续对部分专卖店进行整改提升；2）逐步加大科研投入，提高研发水平；整合现有的研发机构，实施多品牌运营；重点突出产品的时尚、品质和舒适性；3）加强管理软件的开发、推广与应用，加快公司信息化建设的步伐；4）通过多渠道进行管理、研发、营销人员的招募和培养，完善公司的激励性政策，提高员工的工作热情和积极性。

    公司计划2013年：

    1）加强品牌建设，提升品牌形象。

    公司自2013年3月起签约韩国影视明星张东健作为形象代言人，并将推出新的广告宣传片；同时，公司将利用影视、平面、户外、电视、网络等形式进行品牌宣传推广，进一步提升广告宣传效果，从而提升公司的品牌价值。

    2）强化设计研发能力，细分市场，实施多品牌发展战略。

    利用北京研发中心的科研优势和人才优势，通过与设计名师合作，设计研发出各系列品牌的产品。同时，通过引进高端设计研发人才、深入市场调查研究、不断学习业务知识、紧贴时尚流行趋势等方式方法，贴近市场变化情况，学习和借鉴国际先进的设计理念，积极培养后备人才，制定激励措施，提升公司产品设计研发能力。

    3）实施精细化营销管理模式，打造过硬的营销终端。

    对现有销售区域，划分为12个大区，实施区域市场管理；对终端加盟店实施分级管理，对不同级别的加盟店实施不同的管理模式，以保证加盟渠道与直营渠道的协调、同步和健康可持续发展；同时，加大对终端店铺的精细化管理，提高其单店平效，其中，在硬件方面，继续加大店面装修力度，提升店面形象，在软件方面，加强对各店陈列、服务、导购、管理等方面的督导和培训。

    4）全面加强企业内部管理，促进管理上档升级。

    以卓越绩效管理为主线，推进企业机制创新和管理创新；继续推进企业信息化建设，加快在销售终端推广ERP系统的速度，不断提高信息化系统的操作能力，以信息化推动企业管理现代化；推行精益化、专业化生产，提高生产效率；同时，加强费用控制，实现公司效益的稳步提升。

    盈利预测

    维持公司2012-2014 年净利润分别为1.68、1.88 和2.13 亿元的盈利预测，同比增长20.21%、11.91%和13.24%。对应EPS 分别为0.53、0.59 和0.67 元。

    投资建议:

    公司作为传统的区域性男装品牌，产品品质在当地具有口碑，但在营销及供应链水平上还处中游水平。受制于整个终端销售疲软，公司在2013年的销售及订货会数据预计仍将平淡。管理层已经意识到提升供应链及其他加强精细化管理的重要性，将对公司长远发展奠定基础。公司2012-2014年动态PE分别为14.31、12.79 和11.29倍，目前男装板块整体估值13倍左右，公司作为区域龙头在区域外影响力及内功实力较七匹狼等全国性品牌偏弱，估值上尚未显示优势，维持“推荐”评级。

    风险提示：

    销售费用率持续上升。