卧龙地产(600173)深度研究报告：背靠“东方西门子” 翰龙腾飞正当时

报告摘要：

    背靠东方西门子，区域扩张有潜力

    公司权益土地储备约246万平，分布在上虞，武汉，清远，绍兴，嵊州，银川，青岛等地。大股东卧龙控股以电气制造起家，在完成收购奥地利的ATB后，离“东方西门子”的愿景更近一步，地产业务作为大股东三大产业之一，依拓大股东的雄厚实力不断发展壮大。

    以二线省会和城镇化率不超过50%的三线城市为核心，追求高性价比高利润率 公司较早布局二三线城市，对进入城市的选择有明确目标，以二线省会和城市化率不超过50%的三线城市为主。在项目选择上，公司追求高性价比。善于并购方式获得项目，以节约成本，提高周转速度。通过参与城中村改造及保障房建设获取土地成本的优惠。通过配套商业及精装修品质等方式提高产品附加值。

    2010年以来项目储备迅速增加，明年销量或有显著提升

    公司2010年和2011年项目储备显著增加，未结权益建面分别增长45.76%和18.78%。

    项目储备的增加为公司未来销售收入的增长提供基础。今年公司新开工面积约30万平米，预计销售回款将达到7亿元，明年计划新开工面积53万平，计划回款额16亿元，较今年有显著提升。

    在调控中修炼内功，拒绝冬眠

    在政策调控的高压下，公司并未选择冬眠，而是适时对管理部门进行调整。成立武汉和上虞区域管理总部，增加区域内项目的协同效应。成立设计中心和营销中心，形成“两头大，中间小”的管理模式，提高效率，节约成本。

    财务分析

    公司项目相对较少且售价差异较大，各年度计算项目不一使得收入和利润波动较大。

    2011年开始的因结转收入的下降使得管理费用率短期迅速提高，未来随着结转收入的提升及管理模式的有效运作，管理费用率将回归合理水平，资金充裕，短期流动性较好。

    投资建议

    预测未来三年公司收入分别为7.3 亿元，12.2亿元和18.3亿元，EPS分别为0.12元，0.21元和0.35元。目前股价对应PE2013年和2014年PE分别为17倍和10倍。NAV估值5.26元，现有股价折价36%。给予“强烈推荐”评级。

    风险提示

    公司项目竣工进度低于预期；项目销售受阻；地产行业调控政策超预期等。