深度＊公司＊青松建化(600425)三季报点评：水泥售价大幅下滑 业绩低于预期

支撑评级的要点

    新疆地区自去年新增1,643 万吨新型干法熟料产能之后，2012 年上半年又新增1,457 万吨，预计在下半年仍有增长，区域产能的过快投放造成区域价格大幅下滑，公司的水泥售价也明显受此影响。

    公司上半年水泥熟料综合销量305 万吨，较上年同期增长33%左右，三季度公司未披露销量，我们按照上半年的增幅测算第三季度销量约为265 万吨，前三季度共销售570 万吨左右。

    我们测算公司前三季度水泥熟料综合销售价格334 元/吨，较去年同期降低59 元，同时由于产能快速增加而利用率降低，吨成本上升18 元，造成吨毛利由去年同期139 元降低至62 元，吨净利由去年同期93 元下滑至16 元。

    公司第三季度水泥价格发生大幅下滑，按照我们的测算，三季度单季吨毛利仅为37 元，较去年同期大幅下降114 元。

    公司前三季度毛利率18.5%，同比下滑16.8 个百分点；期间费用率12.9%，同比上升2.9 个百分点，净利润率4.9%，同比下降18.7 个百分点。

    评级面临的主要风险

    区域产能增长过快造成价格进一步下跌的风险。

    估值

    考虑到三季度公司所处的新疆地区销售价格大幅下滑，我们对公司2012-2014年每股盈利预测调整为0.148、0.180、0.225元，我们将目标价下调为9.70元，对应12年1.2 倍市净率，维持持有评级。