深度＊公司＊兴化股份(002109)：成本及技术优势奠定龙头地位

主要发现

    2012 年2 季度公司实现营业收入 4.24 亿元，环比增加 27.17% ；2 季度综合毛利率为 30.53% ，环比略降0.61 个百分点；2 季度实现净利润6077 万元，环比增加 72.26% ；2 季度净利率为 14.34% ，环比提高 3.75个百分点。

    2012 年上半年公司多孔硝铵收入为 4.31 亿元，毛利率为 36.27% ；普通硝铵收入为 2.15 亿元，毛利率为 30.21% 。2008 年上半年公司多孔硝铵收入占比为 21.29% ，2012 年上半年公司多孔硝铵收入占比大幅提高至56.91% ；2008 年上半年公司普通硝铵收入占比为 47.64% ，2012年上半年公司普通硝铵收入占比大幅提高至28.45% 。可以看出，公司多孔硝铵逐渐占据主流，而普通硝铵占比逐渐减小。

    随着大量新增产能投产，2012 年底我国硝酸铵产能达到 746 万吨，再加上2013 年投产的 171 万吨，我国硝酸铵合计产能将达到 917 万吨，我国硝酸铵产能从 2012 年开始面临产能过剩局面，我们认为下行周期将一直延续到 2013 年。

    根据测算，2009 年以来，气头硝酸铵成本一般比传统煤头硝酸铵成本低300 元/吨左右，目前硝铵市场价格约 1,850元/吨，传统煤头硝铵成本约1,850元/吨，已经没有毛利；气头硝铵成本约 1,550元/吨，尚有300 元/吨的毛利。这样来看，目前 60% 的硝铵企业目前没有毛利，继续下跌的空间不大。

    公司作为国内最大的硝铵企业，又具有成本优势和技术产品优势，在牛市中能赚更多的钱，在弱市情况下也是竞争力最强的，我们看好公司的盈利能力。建议积极关注。

    主要风险

    产品价格波动超预期风险；天然气、煤炭价格大幅波动风险。