宋都股份(600077)：高毛利项目结转 业绩大幅增长

2012 年上半年业绩概述：公司实现营业收入18.08 亿元，同比增长51.77%；营业利润4.69 亿元，同比增长319.7%；归属母公司所有者净利润2.76 亿元，同比增长176.72%；基本每股收益0.2570 元/股。

    高毛利项目集中于上半年结转。公司于2011 年完成重组转变成杭州区域中型开发商，目前项目主要布局于浙江杭州、桐庐、南京、合肥等泛长三角城市，剩余可售建筑面积为136万平米，另外拟建土地储备为40 万平米。上半年公司营业收入及净利润皆实现较大幅度增长的原因在于公司最高端的项目阳光国际二期集中于4 月份交付，该项目销售均价为27000 元/平米，而楼面成本仅为1200 元/平米，拉动公司上半年地产毛利率同比提升29 个百分点至58%，综合毛利率同比提升25 个百分点至49%。另外由于结算项目毛利较高，本期公司土地增值税达2.20 亿元，同比增长791%。

    预计全年销售实现较大增长。公司今年主要在售的项目包括东郡国际、晨光国际、印象西湖及美域二期，从公司的现金流量表来看，公司上半年共实现销售商品及提供劳务收到现金11.65 亿元，同比基本持平，但由于今年晨光国际及东郡国际等项目推盘量将于9、10 月份继续加大，可售量预计比去年同期有较大幅度提升，公司今年销售目标位45 亿元，是去年实际销售金额的2 倍。

    无偿债压力，负债率上升。截至2012 年6 月末公司账面现金为14.23 亿元，较年初增长61.65%，主要因为东郡国际销售回款增加，为短期借款+一年内到期非流动负债的4.35 倍，短期无偿债压力。预收账款为17.16 亿元，较年初下降27.94%，主要由于阳光国际于上半年集中交付。扣除预收账款后的真实负债率为57.23%，较年初上升7.65 个百分点。

    多元化之路正逐步展开。在继续巩固公司自己地产主业的同时，公司也启动了多元化发展战略：1、代建业务。公司参与了杭州萧山前进代建工程，总规模60 万平米，公司中标一期22 万平米，代建费用约为1900 万元；2、光伏产业。

    公司于5 月份以增资形式投资控股了北京应天阳光太阳能技术有限公司51%的股权，拟于河北丰宁投资建设太阳能发电厂，预计投资规模5 亿左右，一期发电量20MW。

    盈利预测及投资评级。我们预计公司2012-2013 年可分别实现每股收益0.38 元和0.43 元，按最近收盘价6.49 元计算，对应的动态市盈率分别为17 倍和15 倍，公司作为杭州老牌房企，在上市之后地产业务开始显著提速，但目前总体规模较小，且多元化业务发展存在较大不确定性，暂给予公司“中性”的投资评级。

    风险提示：大盘系统性风险和房地产调控政策风险；项目销售和开发进度可能不达预期；光伏产业存在较大不确定性