三爱富(600636)中报点评：遇事故逢冰点 业绩触底

公司是国内的氟化工龙头企业之一，主要的优势产品有PVDF聚偏氟乙烯，和第三代制冷剂产品R32，R125，R1234yf，另外公司在内蒙古的氟化工基地，准备打造上下游一体化产业链，从氢氟酸到，R152b，到PVDF，充分利用当地的资源优势。

    2012年上半年，公司实现营业收入16亿元，同比下降40.8%；营业利润1.37亿元，同比下降83.07%；归属母公司所有者净利润9109.1万元，同比下降81.66%；基本每股收益0.26元。

    综合毛利率大幅下降。上半年，公司综合毛利率20.87%，同比下降17.49个百分点。去年大量投放的R125产能严重影响了该业务的盈利水平，制冷剂价格的下滑，造成氟聚合物价格随之下跌。两板块业务的毛利率分别为16.8%和16.6%。

    二季度毛利率环比下滑。受市场不振影响，毛利率在二季度持续下滑，但伴随着空调库存的不断下降和制冷剂本身的成本支撑，我们认为制冷剂价格下滑空间不会太大。

    R1234yf仍在试产阶段。虽然投产日期延后，2012年可以贡献业绩，该生产线是目前最大的工业化装置。我们认为该业务将成为公司新的赢利增长点。

    VDF生产线遭遇爆炸。公司的主要业务优势在于PVDF产品，PVDF产能本年翻至1万吨，是国内PVDF树脂的领军者，产能进入国际一线生产商行列。

    加快高品级产品的开发生产。 开发更高品质的氟聚合物和制冷剂是公司的一贯战略，目前公司在FEP，PVDF多种产品在国内市场占据优势地位，从侧面体现了该战略的成功。我们认为市场低谷时期的逆周期扩张和精根细作是公司未来快速增长的基石。

    维持增持评级。我们预计公司2012-2014年的每股收益分别为0.54元、0.88元、0.98，按2012年08月17日收盘价格测算，对应动态市盈率分别为27.1倍、16.7倍、15.1倍。维持“增持”的投资评级。

    风险提示：R290作为新一代制冷剂推广；R1234yf项目收益低于预期。