丰乐种业(000713)中报点评：种业景气低于预期 香料贡献主要业绩

事件评论

    营业收入增长19.44%，毛利率大幅下滑6.25个百分点。公司种业收入增长主要源于品种结构调整带来的水稻种销量稳步增长，有效改变了前期依赖价格上升维持收入增长的局面。另外，玉米种销量有所下滑，我们判断主要因为上半年种业处于去库存周期，行业竞争较为激烈，公司玉米主推品种浚单20处于衰退期，而新品种鲁单818和陕特8号尚未放量。2012年上半年公司综合毛利率为17.48%，同比大幅下滑6.25个百分点，主要系公司种业毛利率大幅下滑20.80个百分点。上半年种业行业竞争激烈导致公司产品价格上涨不显著，而制种成本大幅上升，据测算，公司种子业务单位成本同比上升40.63%。另外，农化和香料业务毛利率较为稳定。

    期间费用率小幅下滑，净利润大幅回落。2012年上半年公司期间费用率为14.37%，同比小幅减少1.45个百分点。其中销售费用率同比减少1.40个百分点，管理费用率同比减少0.52个百分点，财务费用率小幅增长0.46个百分点。上半年公司实现归属于母公司所有者净利润2625.33万元，同比减少47.99%。净利大幅增长主要系公司种业毛利率大幅下滑所致。上半年经营种业的母公司净利润为-470.35万元，同比减少107.16%，母公司盈利大幅下滑导致上市公司净利润大幅减少。

    期待水稻种业务结构调整，等待玉米种业务反转。据测算，公司前两年水稻业务的收入增长主要来源于价格的增长。目前，公司对水稻种进行结构性调整，把精力更多的放在高端品种的推广上，2012年上半年效果显著，销量增速大幅提升。另外，2012年初，国内玉米和水稻种子库存均处于周期高位，步入去库存周期，行业供给较大导致公司玉米种销售难度较大。

    盈利预测：我们看好公司三大业务的经营能力（种子、农化、香料），但是基于目前种业和农化行业仍未走过寒冬，我们预计公司2012~2014年EPS分别为0.15、0.2和0.25元（未计入生态园转让收入），维持“谨慎推荐”评级。